23Q3 公司营收与扣非净利润同比增长5%、13%，盈利能力持续提升。近几年公司精准品牌定位，推进产品年轻化与功能性升级。持续提高直营门店占比，优化亏损小品牌，提升盈利能力。考虑到公司出售男生女生品牌获得部分非经常收益略上调23 年利润预期，预计23-25 年归母净利润28.78 亿元、31.92 亿元、35.06 亿元，同比增速34%、11%、10%。当前市值对应23PE11X、24PE10X，维持强烈推荐评级。

    　　23Q3 扣非净利润稳健增长。1）2023 年前三季度：公司实现营业收入155.69亿元（+13.85%），归母净利润24.52 亿元（+40.14%），扣非净利润22.23亿元（+25.97%）。2）2023Q3：公司实现营业收入43.70 亿元（+5.07%），归母净利润7.73 亿元（+63.13%），扣非净利润5.61 亿元（+12.55%）。归母净利润增速较扣非净利润更快原因：本季度公司处置男生女生股权导致非流动资产处置收益达到1.60 亿元（去年同期为-2391 万）。

    　　23Q3 线下表现好于线上，直营好于加盟。

    　　1）分品牌：23Q3 海澜之家系列营收32.44 亿元（+10.2%），海澜团购定制系列营收5.98 亿元（+42.3%），其他品牌营收4.07 亿元（-20.0%），其他品牌营收减少主要是处置男生女生品牌所致。

    　　2）分渠道：23Q3 线下营收35.42 亿元（+14.1%）；线上营收7.06 亿元（-8.0%）。

    　　3）线下不含海澜团购定制分渠道：23Q3 直营店营收8.71 亿元（+19.5%），加盟店及其他营收27.79 亿元（+2.0%）。

    　　4）门店数量：截至2023Q3 末，海澜之家系列门店数量较年初+104 家至6046家，其中海澜之家系列直营店1224 家（较年初+170 家），加盟及其他4822家（较年初-66 家）。

    　　23Q3 毛利率及费用率均同比提升。

    　　1）毛利率：2023Q3 毛利率同比提升1.87pct 至43.92%。分品牌：23Q3 海澜之家系列毛利率42.30%（+2.11pct），海澜团购定制系列毛利率54.06%（+8.32pct），其他品牌毛利率51.33%（-6.90pct）。分渠道：23Q3 线下毛利率43.22%（-2.12pct），线上毛利率52.81%（+18.46pct）。直营店毛利率61.15%（-11.38pct），加盟店及其他毛利率37.71%（+2.81pct）。

    　　2）费用率：期间费用率同比提升3.22pct 至26.7%，其中销售费用率19.03%（+1.47pct）、管理费用率6.32%（+0.21pct）、研发费用率0.92%（-0.29pct）、财务费用率0.43%（+1.83pct）。

    　　3）净利率：23Q3 净利率同比+6.49pct 至17.46%，扣非净利率同比+0.86pct至12.84%。

    　　23Q3 现金流下滑，存货周转效率提高。23Q3 经营净现金流净流出3.24 亿元（去年同期净流出3.04）。截至2023Q3 末，应收账款周转天数同比持平为22 天。存货周转天数同比-24 天至275 天。

    　　盈利预测及投资建议：公司精准品牌定位，持续推进产品年轻化与功能性升级；在行业出清背景下，渠道话语权增强，并不断优化营销效率。公司有序推进直营门店拓展，提高运营效率。考虑到公司出售男生女生品牌获得部分非经常收益略上调23 年利润预期，预计2023-2025 年公司营收214.54 亿元、235.70 亿元、255.51 亿元，同比增速为16%、10%、8%；归母净利润28.78亿元、31.92 亿元、35.06 亿元，同比增速34%、11%、10%。当前市值对应23PE11X、24PE10X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：客流及购买力恢复不及预期风险、门店拓展不及预期风险、线上流量成本增加侵蚀利润空间风险。