深耕男装市场数十载，可退货模式降低存货风险。海澜集团成立于1988 年，专注于男装市场，推出了多个子品牌，涵盖正装、男装、女装、童装、家居等多个细分领域，旗下品牌包括海澜之家、圣凯诺、爱居兔等，多品牌战略持续推进，品牌矩阵搭建趋于成熟。近年来，公司通过数字化转型，建立了云服实验室和智慧工厂，提升了研发和物流效率。存货方面，公司采用“可退货模式为主，不可退货模式为辅”的策略，使得存货滞销风险得以转移。根据公司2023 年报和2024 年三季报，公司2023 年实现营业收入215.28 亿元、同比增长15.98%，2024 年第三季度实现营收152.59亿元、同比-1.99%，在逆市中实现营收整体稳定。

    　　男装市场展现强劲韧性，高性价比产品和国潮趋势推动增长。根据统计局数据，2023 年零售额回升至8664.90 亿元，显示出市场的韧性和潜力，居民消费能力持续提升，社零总额平均增速为6.48%。居民消费信心增速放缓，2023 年居民消费信心指数达93.7，受居民收入增速放缓和消费信心下滑的影响，高性价比和多样化的男装产品成为市场主流。男装的消费群体更为理性，消费群体集中于25-45 岁之间，对品牌的需求呈现品质化与多样化。随着数字化技术的发展和年轻一代消费能力的上升，线上线下渠道的整合成为男装行业的未来趋势。同时，国潮服饰的兴起为国内品牌提供了新的市场机会。

    　　高质价比强化品牌竞争力，类直营模式实现快速扩张。公司贯彻高质价比策略，通过低加价率和数字化转型，强化了品牌竞争力。公司不断拓展产业布局，打造多品牌矩阵，满足多样化的市场需求，同时，通过聚焦品牌价值和产品力，增强了市场影响力。公司采用类直营销售模式，加盟商拥有门店所有权，公司负责管理、统一运营，助力公司实现销售规模较快扩张。

    　　类直营模式下保障了品牌形象和运营的统一性，同时减轻了公司的资本投入和经营风险，加速了门店的扩张速度。

    　　多品牌矩阵已成形，海外拓展市场将成下一步发力点。公司旗下主要品牌海澜之家、圣凯诺、黑鲸、OVV 已覆盖男装、西装、女装、青年等多种产品市场，产品领域。相比于单一品牌，多品牌矩阵有利于增强公司品牌的市场影响力，还显著提升了企业的运营效率和整体价值链的效能。品牌矩阵的构建，使得海澜之家能够覆盖更广泛的消费者群体，满足不同年龄、性别和生活方式的需求。公司加速推动海外市场发展，以东南亚国家为起点，线上线下渠道融合的销售模式，聚焦个性化需求，贯彻高性价比的销售策略，打造成熟的营销网络。随着近年来东南亚地区电商的飞速发展，海外市场的持续发展有望带动公司业绩实现新一轮突破。据公司2020-2023 年报，公司海外销售毛利率由57.56%增长至68.89%，海外销售占比由0.62%增长至1.26%。

    　　投资建议：公司主要从事服装类的研发、生产和销售，致力于打造高性价比国产服饰。目前线上渠道持续高增长、低价策略持续推进，优质产品力逐渐占领消费者心智，类直营销售模式降低经营风险，助力公司快速把握市场机会。随着公司海外市场加速拓展、品牌形象深入人心，费用率有望稳步回落，推动盈利能力持续上升。预测公司2024-2026 年EPS 分别为0.49 元、0.58 元、0.65 元，对应PE 分别为11.8X、10.1X、8.9X，维持“增持”的投资评级。

    　　风险提示：市场增速放缓且行业竞争加剧风险、存货管理及跌价风险、品牌培育风险、商誉减值风险。