公司公布19 年年报及20 年一季报。19 年公司实现营收25.4 亿元，YOY+2.3%；实现归母净利润1.7 亿元，YOY-18.1%。20Q1 公司实现营收6.6 亿元，YOY-12.7%；实现归母净利润0.6 亿元，YOY+19. 2%。19 年及20Q1 毛利率分别为30.5%（+2.6pp）、37.0%（+7.0pp）；期间费用率分别为25.0%（+4.6pp）及24.6%（+2.8pp）；净利率分别为6.8%（-1.6pp）、10.1%（+3.5pp）。

    服装业务。（1）19 年服装收入23.8 亿元，YOY+1.7%；销量3124 万件，YOY+16.8%；ASP 为76.2 元/件，YOY-12.9%。其中，红豆男装19.3 亿元，YOY-8.3%；贴牌4.5 亿元，YOY+91.3%。虽然19 年服装量增价减，但毛利率为31.0%（+2.7pp）；其中红豆33.5%（+3.4pp）；贴牌19.8%（+7.9pp）。此外，分渠道看，线上2.6 亿元，YOY-20.2%；线下21.2 亿元，YOY+5.2%。（2）20Q1 服装收入4.9 亿元，YOY-33.1%，毛利率29.6%（-0.6pp）。其中，20Q1 红豆男装4.2 亿元，YOY-35.5%，毛利率31.2%（-0.6pp）；贴牌6682 万元，YOY-12.6%，毛利率19.5%（+3.5pp）。分渠道看，线上线下均受冲击，线上7869 万元，YOY-36.1%；线下4.1 亿元，YOY-32.5%。

    防疫物资高毛利率。20Q1 除服装外，公司产线基本被征用制作防疫物资，对应收入约1.75 亿元，毛利率57.78%，远高于公司传统毛利率，且费用率并不会明显增长，导致单季度收入负增长但净利润正增长。

    20-22 年业绩分别为0.09/0.09/0.11 元/股。预计20-22 年收入27.9/33.7/38.5 亿元， YOY+9.7%/20.7%/14.3% ； 归母净利润2.16/2.23/2.80 亿元，YOY+27.5%/3.1%/+25.7%。参考DCF 估值，公司合理价值为3.73 元/股，给予“增持”评级。

    风险提示。需求减弱，竞争加剧。