公司公布2022 年报：营收23.41 亿元/yoy-0.06%、归母净利0.15 亿元/yoy-80.46%，收入受到疫情影响小幅回落，利润大幅下滑主要系高端化转型下宣传、咨询费用增加所致。分季度看， 22Q1-Q4 收入分别同比+10.92%/+6.55%/-7.67%/-6.83%、归母净利分别同比-41.03%/-10.71%/小幅亏损/大幅亏损，Q3、Q4 经营受疫情冲击较为严重、Q4 亏损幅度加深主因销售费用投放增加。

    　　服装主业较为稳健，战略转型下直营增速靓丽。1）分产品看，22 年服装/印染/坯布收入分别同比+4.6%/-42.8%/+16.5%、分别占比87.2%/2.7%/5.6%。

    　　服装主业疫情期间表现较为稳健，其中红豆品牌男装/贴牌加工收入同比分别-15.1%/75.8%、占服装收入比重分别为63.7%/36.3%。2）服装业务分渠道看， 22 年线上/线下收入同比分别+9.9%/+2.8%、占服装收入比重分别为26.0%/74.0%，线上渠道受疫情影响相对较小、增速较快。线下直营/加盟/其他（主要为贴牌加工、品牌团购等）收入分别同比+54.0%/-46.9%/+12.7%、分别占比13.6%/29.7%/32.0%，22 年末共922 家门店（直营399+加盟523家）、较21 年末净-79 家（直营-7&加盟-72 家）、对应同比-7.9%（直营-1.7%&加盟-12.1%），直营渠道增速亮眼主因品牌高端化战略升级带动直营门店店效提升、同比+50%以上。

    　　高端化转型下毛利率提升，费用率大幅提升拖累净利率下滑。1）毛利率：

    　　22 年同比+3.13pct 至34.07%，主要系红豆品牌男装毛利率同比+12.8pct 至50.9%所带动，品牌转型成效初显。2）期间费用率：22 年同比+7.69pct 至36.32%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+8.04/-0.52/+0.36/-0.19pct 至26.52%/8.28%/0.92%/0.61%，销售费用率大幅提升主因转型升级广告宣传费、咨询费增加所致。3）归母净利率：费用率提升幅度大于毛利率，归母净利率同比-2.64pct 至0.64%。4）存货：22 年末存货1.52 亿元/yoy+34.04%，存货周转天数同比+5 天至31 天，疫情扰动致库存规模提升。

    　　5）现金流：22 年经营活动现金流净额1.07 亿/同比大幅增加。截至22 年末货币资金9.63 亿元、现金充沛。

    　　定位经典舒适男装，全方位进行品牌高端化战略转型。公司21 年与君智合作、定位经典舒适男装，品牌升级成效初显：①渠道上加速从流量运营向品牌运营转型，深耕私域小程序运营，22 年红豆男装小程序实现 GMV3.1 亿元；②产品上打造爆款单品0 感舒适衬衫，22 年单品销量突破 33 万件。

    　　2023/1/16，公司公告拟定增募集11.8 亿元进行门店升级改造、电商中心建设、设计研发中心建设等项目，彰显发展信心，为后续改革继续展开提供充足资金保障，品牌升级效果将进一步得到市场检验。

    　　盈利预测与投资评级：公司聚焦男装业务，自21 年转型开始不断推出高品质产品&持续进行渠道升级，22 年成效初显，直营门店店效&整体毛利率大幅提升，但转型期费用投放较大致使22 年利润承压。同时公司发力职业装市场、拓宽业务范围，23 年以来已相继中标中国建设银行、国家能源集团等，累计中标项目金额约达5.05 亿元。新能源业务方面，22 年切入的新能源风能已获得相应建造资质，固态锂电池业务已取得3GW 大功率固态锂电池项目备案、但由于专利纠纷投产建设进度延迟。考虑转型期内费用投放较大，我们将23-24 年净利从1.11/1.54 下调至0.68/1.00 亿元、增加25 年预测值1.33 亿元，对应23-25 年PE 为111/76/57X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：终端消费复苏不及预期、费用大幅增加、品牌转型效果不及预期、新能源业务推进不及预期等。