事件概述

    　　8 月20 日，公司发布2020 年半年报，报告期内公司实现营业收入8.83 亿元，同比+7.22%；实现归母净利润0.80 亿元，同比+3.32%。折合EPS 为0.30 元。

    二、分析与判断

    Q2 业绩快速复苏，Q1 收入、利润双下滑局面彻底扭转20H1 公司实现营收/归母净利润8.83/0.80 亿元，同比+7.22%/+3.32%。合20Q2 实现营收/归母净利润5.53/0.60 亿元，同比+12.55%/+29.50%。总体看，公司Q2 动销恢复良好，单季度收入、利润扭转Q1 下滑的不利局面，并实现了业绩的高速增长。分业务来看，公司常温+低温乳制品业务实现收入8.65 亿元，同比+7.71%；合Q2 单季度实现收入5.27 亿元，同比+13.66%。Q2 公司乳制品主业摆脱Q1 下滑不利局面，实现双位数高增长。分地区看，疆内实现收入5.75 亿元，同比+8.28%；疆外实现收入3.05 亿元，同比+5.28%；合Q2 单季度疆内实现收入3.31 亿元，同比+12.78%，疆外实现收入2.04 亿元，同比+12.96%，均实现双位数增长。

    20Q2 毛利率上行幅度高于费用率上升幅度是助力业绩复苏的核心原因20H1 公司销售乳制品9.89 万吨，同比+6.00%，平均吨价8748 元，同比+1.61%。20H1毛利率30.05%，同比+2.61ppt。19Q4 公司对疆外产品进行小幅提价（不超5%），推动吨价及毛利率提高。期间费用率17.74%，同比+3.50ppt，主要是销售费用率提升3.65ppt 至14.11%，而销售费用率提升主要来自于疆外业务运费支付方式变化。公司19Q4 对疆外产品提价，但运费由经销商承担一半转变为全额由公司承担，因此导致销售费用率有所上行。但从20Q2 毛销差情况来看，毛利率提升幅度（31.47%，同比+3.79ppt）高于销售费用率提升幅度（13.43%，同比+3.38%）约0.4ppt，说明公司提价行为和运费支付方式变化两项动作的综合效果对公司业绩总体影响为正面。

    疆内优势不断扩大，疆外二次扩张仍可期

    　　2019 年公司完成芳草天润、天润北亭两个现代化牧场建设，公司奶源自给率达60%。

    　　同时，南疆产能建设进展顺利，也将为公司未来持续加码南疆、扩大在全疆乳制品行业的竞争优势提供坚实保障。疆外市场开拓方面，公司除深耕华东、华南优势渠道外，正持续加强北方空白区域布局，以低温带常温策略以及差异化奶啤产品不断培育消费者忠诚度。随着募资项目逐步投产，预计未来公司将提高对疆外市场开拓力度，疆外市场营收增速将有望回暖提速。尽管7 月份开始新疆疫情出现反复，但公司产品刚性消费属性强、礼品属性弱，且公司为兵团企业，生产、配送等环节均得到有效保障，因此7 月至今公司生产销售总体表现正常。

    三、投资建议

    　　预计20-22 年公司实现营业收入17.75/20.39/22.88 亿元，同比+9.1%/+14.9%/+12.2%；实现归母净利润1.48/1.74/2.01 亿元，同比+6.0%/+17.9%/+15.2%，对应EPS 为0.55/0.65/0.75 元，目前股价对应PE 为28/24/20 倍。公司目前估值低于中信乳制品行业38 倍的整体估值水平（Wind 一致预期，整体法），维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　疫情冲击超预期，业务扩张速度不及预期，食品安全问题等。