事件：

    　　天润乳业发布2022 年3 季报，公司前三季度实现营收18.51 亿元，同比+17.78%；实现归母净利1.54 亿元，同比+36.41%；实现扣非净利1.39亿元，同比+32.21%。2022 年Q3 公司实现营收6.18 亿元，同比+19.67%；归母净利0.46 亿元，同比+45.33%；扣非净利0.42 亿元，同比+52.16%。

    　　投资要点：

    　　营收逆势增长，展现经营韧性：受疫情及消费不振的影响，乳制品行业增速同比回落，根据统计局数据，截止到2022 年8 月份，全国规模以上乳制品制作企业产量2034.9 万吨，同比增长2.1%，增速较去年同期下降9.6pct。在此形势下，公司营收利润增速亮眼，Q3 单季度实现营收6.18 亿，同比+19.67%，实现归母净利0.46 亿，同比+45.33%，实现毛利率17.61%，同比+2.26pct。主要系：1）去年同期原奶价格高企，今年原奶价格下行，释放公司利润弹性；2）产品结构持续改善，高毛利的常温类产品占比的增加推动公司整体毛利率改善。

    　　常温乳表现亮眼，低温乳创新升级。分品类看，前三季度公司常温乳、低温乳、畜牧业分别实现收入9.71、7.92、0.71 亿元，同比变动+20.93%、+10.41%、+63.00%。 2022Q3 公司常温乳、低温乳、畜牧业分别实现收入3.23、3.23、0.26 亿元，同比变动+19.63%、+12.23%、+73.33%。常温乳的高速增长得益于公司疆外渠道开拓顺利，低温奶方面，公司持续推动低温酸奶产品的创新升级，今年上半年公司推出无蔗糖产品、草莓味冰淇淋酸奶，延长产品生命周期。

    　　疆内增长稳健，疆外持续高增。分地区来看，2022Q3 公司疆内营业收入为3.35 亿元，同比增长9.59%,增速较为稳定，主要系疆内保供，同时唐王城工厂产能全面投产运营，为疆内扩张提供保障；疆外营业收入达2.82 亿元，同比增长34.50%，疆外改革已显成效：1）销售：公司综合考量疆外各区域市场销售业绩、发展潜力、未来规划等因素，划分为重点市场、培育市场、潜力市场主体，并对重点市场进行费用倾斜，招聘具备实战经验的销售人员，帮助企业建立疆内疆外双循环市场体系；2）渠道：公司新增专卖店项目组，为专卖店赋能，提升品牌价值；3）疆外产能：公司与山东省齐河县政府达成框　　架合作协议，山东工厂预计明年四季度进行试生产。疆外建厂能够缩短运输配送距离，辐射到京津冀等周边地区，并且能够减少运输成本，为公司全国化扩张打下基础。

    　　盈利预测和投资评级：预计公司2022~2024 年EPS 为0.59/0.75/0.96 元，对应PE 分别为26/20/16 倍，首次覆盖，给予“增持”

    　　评级。

    　　风险提示：1）疫情持续时间超预期；2）疆外市场竞争加剧；3）产能建设不及预期；4）食品安全问题。