1Q23 业绩超市场预期

    　　公司公布1Q23 业绩：收入6.3 亿元，同比+16.4%，归母净利润0.55 亿元，同比+55.6%，扣非归母净利润0.49 亿元，同比+53.4%。业绩超市场预期，主因毛利率表现好于预期。

    　　发展趋势

    　　1Q23 收入表现开门红，疆外及常温延续高增趋势。1Q23 公司收入同比+16.4%，环比加速增长，主因疫情后期疆外及常温板块收入延续22 年强劲增长趋势。分地区看，1Q23 疆内/疆外收入分别同比+8.1%/+30.2%，疆内增速环比4Q22 及22 年全年有所改善，疆外则延续此前两年增长趋势，主要受益于公司在疆外区域产品、市场及渠道运作等方面升级；分产品看，1Q23 常温/低温收入分别同比+22.7%/+5.0%，常温板块保持良好增长势头，主要得益于利乐砖类、奶啤产品疆外市场拓展。

    　　1Q23 毛利率改善好于预期，驱动利润实现强劲增长。尽管受饲料成本上涨影响，但受益于外购生鲜乳价格下降及产品结构优化，1Q23 公司毛利率同比提升2.9ppt，改善好于预期。费用方面，1Q23 销售、管理及研发费率分别同比-0.6ppt、-0.3ppt、+0.5ppt，我们认为费率收缩主因收入规模效应及部分费用因春节提前有所前置。整体看，1Q23 净利率同比+2.2ppt 至8.7%，驱动净利润低基数下同比实现56%高增长。

    　　收购新农乳业进一步整合疆内市场，23 年疆外拓展及毛利率改善有望带动收入及业绩双增。公司公告拟以3.26 亿元全资收购疆内乳品企业新农乳业（22 年收入/净利润分别为3.1/0.29 亿元），收购价格对应标的公司11.2倍22 年PE，后续收购仍需股东大会及相关部门通过；若成功收购，我们预计一方面有望增厚公司净利润约11.4%（基于我们预期的23 年公司业绩），另一方面助力公司补齐“奶源+液态奶+奶粉”全产业链布局及在生产、销售实现协同效应。展望23 年，考虑渠道拓展及新品推出，我们预计公司收入在疆外市场带动下有望保持较好增长；考虑奶价下降及结构升级对冲饲料成本上涨影响，我们预计公司23 年毛利率及净利率同比有望提升。

    　　盈利预测与估值

    　　暂不考虑收购影响，考虑毛利率提升，上调2023/24 年盈利预测8.4%/6.5%至2.5/3.0 亿元。公司当前交易在22.0/18.5 倍2023/24 年P/E；相应上调目标价7.3%至20.5，对应25.9/21.8 倍2023/24 年P/E 和17.8%上行空间，维持跑赢行业评级

    　　风险

    　　需求疲弱；竞争加剧；新品表现不及预期。