本报告导读：

    　　公司26Q1 营收同比+6.76%、净利润同比扭亏。过去奶价下行拖累公司业绩，26Q1情况已开始好转，同时产品策略及营销打法较为积极，公司有望受益于周期反转。

    　　投资要点：

    　　投资建议维 持增持评级。维持 2026-2028年EPS预测值 0.39元、0.53 元、0.71 元，参考可比公司，2026 年奶价有望筑底回升，天润作为奶源高度自给的乳企将充分受益于周期反转，维持目标价13.5元，对应2026 年PE 35X、PB 1.5X。

    　　26Q1 业绩改善，利润包袱减轻。公司26Q1 实现营收6.67 亿元、同比+6.76%，归母净利0.30 亿元、同比扭亏，扣非净利0.14 亿元、同比扭亏。26Q1 毛利率18.45%、同比+3.82pct，预计为产品结构优化驱动，销售费用率8.96%、同比+2.09pct，费用投放延续积极态势，此外资产减值损失归零、营业外支出大幅降低也对利润有贡献，最终归母净利率4.46%、同比转正。天润奶源自给率较高，2023-2025年奶价下行对公司利润拖累较为明显，我们看到26Q1 情况已开始好转：①季度末存栏4.90 万头，环比减少；②资产减值损失降至0，2026 年大包粉等减值拖累有望进一步降低；③营业外支出26Q1 为0.14 亿元、同比减少近90%，结合存栏来看2026 年淘汰牛支出也有望降低。随着存栏优化及奶价企稳，盈利端有望同时受益于景气改善和利润优化。

    　　销售提速，产品结构提升。分产品来看，26Q1 乳制品销量8.1 万吨、同比+9.1%，其中常温乳制品收入3.8 亿元、同比+10.4%，低温乳制品收入2.5 亿元、同比+4.1%，考虑春节错期，25Q4+26Q1 常温营收同比+8.3%、低温+2.5%环比改善，预计与公司优化产品布局以及加大费用支持有关；畜牧业产品收入0.25 亿元、同比+43.0%，延续较好趋势，奶价平稳、肉价回升带来额外收益。分地区来看，26Q1 疆内收入3.9 亿元、同比+9.6%，疆外收入2.7 亿元、同比+8.2%，25Q2起疆内增速保持在双位数上下，疆外则持续改善。

    　　行业筑底，天润弹性较大。乳制品行业处在筑底阶段，天润前期受景气和存栏双重压制业绩表现不佳。2026 年国内奶牛存栏继续去化，竞争格局有望改善，公司有望受益于周期反转。

    　　风险提示：竞争加剧阻碍疆外扩张、乳品需求恢复低于预期、奶价和牛肉价格下跌。