首次覆盖,给予增持评级:虽然注射用血塞通进入平稳增长期,但天眩清、昆明中药厂品种、血塞通软胶囊继续保持快速增长,加上三七价格持续下跌,成本快速下降,未来业绩增长的动力十足。预计 2014~2016 EPS为 0.88、1.10、1.34 元,对应增速 29%、25%、22%。参考现代中药公司估值,给予 2015 年 30 倍 PE,首次覆盖,给予增持评级,目标价 33 元。

    新增长点众多,业绩持续增长。公司核心品种注射用血塞通经过 5 年的高速增长后,逐步趋向平稳,但目前市场覆盖率不足,仍具有持续拓展的空间,未来 3 年预计增速保持 15%。除此以外,公司新业绩增长点多,具备持续增长动力:①二号品种天眩清目前规模已接近血塞通,市场覆盖率只有 25%,增长持续,全年有望增长近 30%。②血塞通软胶囊在三七成本缓解后拓展力度加大,2014 年增速有望超 30%,未来纳入医保省份增加,增速有望进一步加快。③昆明中药厂拥有多个独家品种,管理和销售调整后,上半年净利润大幅增长 40%,未来 3 年增速有望超 25%。

    三七降价带来成本快速下降。公司核心产品血塞通注射剂及软胶囊主要原料药成本来自三七。由于产新量的大幅增长,三七价格自 2013 年 9 月以来快速下跌,目前价格已跌至 100 元左右,下跌幅度和速度均超市场预期,2015 年产新量更大,价格有望继续下跌。公司 2014 年三七用量预计400 吨, 价格下跌成本压力将显著缓解。

    成立并购基金,加速外延整合。为加速并购进程,4 月公司公告与高管及平安财智设立并购基金。公司外延整合方向包括药品、器械及服务,9 月公告并购商业公司湖南达嘉维康,未来并购有望逐步取得新突破。风险提示:医保影响,洛泰增速继续下滑;昆明中药厂市场推广低于预期。