事件描述

    2023 年3 月29 日晚，华鲁恒升发布2022 年年报，2022 年实现营业收入302.45 亿元，同比增长13.09%；归母净利润62.89 亿元，同比下降13.50%；2022 Q4 实现营业收入72.37 亿元，同比下降14.96%,环比增长11.76%；实现归母净利润7.55 亿元，同比下降54.51%,环比下降26.30%。

    2022 年成本上升需求走弱，醋酸、新材料板块盈利回落2022 年因俄乌战争叠加通货膨胀影响，纯苯、煤炭类上游原材料价格大涨，根据百川数据，2021 年纯苯/动力煤（Q:5500）秦皇岛均价分别为7106.23/926.61 元/吨，2022 年纯苯/动力煤均价分别为8066.88/1260.02 元/吨。中游化工品受疫情及经济下行影响，2022 年需求端普遍低迷，公司主营业务醋酸及衍生品、新能源新材料板块盈利受损。

    2021 年受能耗双控及下游景气度影响，醋酸均价6925.95 元/吨，2022年醋酸价格持续下行，均价降到4195.59 元/吨，直接影响醋酸板块业绩； 而2021 年己二酸/DMC/ 异辛醇均价分别

    10769.17/14128.66/8365.92 元/吨，2022 年己二酸/DMC/异辛醇均价分别11229.91/10546.97/6273.29 元/吨，价格下跌也导致新材料板块有所回落。肥料板块受俄乌冲突和国家肥料储备增加影响，化肥整体需求量上涨，尿素产品价格有所上升。此外，公司2022 Q4 因法院诉讼产生2.18 亿元营业外支出也在一定程度上影响公司Q4 业绩。

    部分产品价格反弹，成本压力缓解，公司业绩有望触底回升2022 年Q3 以来，受疫情影响，化工产品需求下降，公司产品价格持续下滑，公司业绩承压。当前处于春耕旺季，化肥需求边际改善，助力尿素需求上涨。根据百川数据，截至2023.03.29，尿素/DMF/己二酸/醋酸/DMC/辛醇价格分别2666/5500/9433/3420/4500/9657 元/吨较2022.12.31 价格分别变化+0.19/+2.73/+8.48/-7.28/+1.56/-1.63%，成本端来看，截至2023.3.30，动力煤（Q:5500）秦皇岛价格1090 元/吨，价格较2023.1.1 下降9.39%，成本端压力持续缓解。年后随着疫情高峰已过，经济缓慢复苏，加之产能逐步释放，公司未来业绩有望回升。

    完成一体化产业多线布局，德州、荆州基地项目陆续投产公司已完成煤气化平台的后端多线布局，向价值链高端发展，成本控制水平高于行业平均水准。德州基地按照“坚持高端化布局”的战略规划，建设高端电子溶剂、尼龙材料等高端产品项目，助力公司盈利能力提升，己内酰胺及尼龙新材料项目（30 万吨/年）20 万吨尼龙 6 切 片装置已打通全部流程，进入试生产阶段，2023 年1 月，公司新增30 万吨/年 DMC 装置已经顺利投产，而30 万吨EMC 装置也已进入安装调试阶段。荆州基地于2020 年11 月在湖北江陵经济开发区开工建设，计划总投资460 亿元，一期项目投资123 亿元，主要建设年产100 万吨醋酸、30 万吨有机胺以及年产百万吨尿素功能化项目，预计将于2023 年6 月逐步投产。此外荆州基地绿色新能源项目投资50.54 亿元，建设年产20 万吨BDO、16 万吨NMP 及3 万吨PBAT生物可降解材料一体化项目，10 万吨/年醋酐项目，蜜胺树脂单体材料项目，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目。荆州基地作为公司资本开支的重要项目，新项目的投产将打开公司新的成长空间。

    投资建议

    华鲁恒升是国内化工行业的龙头企业之一，以煤气化平台为基础，构筑一体化运行模式，具有较强的成本控制优势，目前处于底部区间，叠加公司新能源材料投产，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为59.88、78.00、85.37 亿元，同比增速为-4.8%、30.3%、9.5%。对应 PE 分别为12、9、9 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    （3）环境保护风险；

    （4）项目投产进度不及预期；