事件：公司发布2025 年年报，报告期内实现营业收入309.69 亿元，同比下降9.52%，归母净利润33.15 亿元，同比下降15.04%，扣非净利润32.88 亿元，同比下降15.03%；其中四季度单季实现收入74.16 亿元，同比下降18.01%，环比下降4.78%，归母净利润9.42 亿元，同比增长10.29%、环比增长16.96%。

    　　核心产品销售均价同比下跌，销量和毛利率总体提高。2025 年化工市场景气度较低，产品价格低谷震荡，企业盈利空间被压缩，公司统筹存量优化和增量升级，内挖潜力，外拓市场，推动项目投产，全面强化对标管理提升，主要运营指标继续保持行业前列。报告期内，公司新能源新材料相关产品收入155.6 亿元（-5.33%），销量300 万吨（+17.64%）、销售均价5182 元/吨（-19.5%），毛利率10.71%（-2.36 pct）；化学肥料收入73.1 亿元（+0.12%），销量575 万吨（+22.1%）、销售均价1270 元/吨（-18.0%），毛利率32.30%（+2.40 pct）；有机胺系列产品收入23.6 亿元（-5.98%），销量58.6 万吨（-0.26%）、销售均价4030 元/吨（-5.7%），毛利率14.19%（+7.65 pct）；醋酸及衍生品收入33.9 亿元（-16.78%），销量156 万吨（+0.77%）、销售均价2163 元/吨（-17.4%），毛利率29.70%（+2.08 pct）。

    　　四季度公司综合毛利率提升，部分产品价格环比上涨。第四季度，公司综合毛利率21.6%，同比提高6.5 pct，环比提高2.5 pct，公司新能源新材料相关产品、化学肥料销售均价环比2025Q3 分别下跌8.0%、22.4%，有机胺系列产品、醋酸及衍生品销售均价环比分别上涨3.91%、3.90%。从销量看，四季度公司新能源新材料相关产品、醋酸及衍生品销量环比2025Q3 分别增长10.4%、3.7%，化学肥料、有机胺系列产品销量环比分别下降2.1%、7.2%。

    　　生产成本端，四季度动力煤、原料煤市场均价环比三季度分别上涨10.8%、9.4%，纯苯、丙烯市场均价环比三季度分别下跌10.5%、7.3%。

    　　积极高效推进两地项目投产，保持较强成本控制优势。报告期内，公司积极推进项目建设，发展势头再添动能。酰胺原料优化升级、20 万吨/年二元酸项目相继建成，BDO 和 NMP 一体化项目装置顺利投产，气化平台升级改造项目开工建设，其他技改项目正在稳步推进。公司始终坚持成本领先战略，全链条挖潜降本，项目建设做到技术领先、投资可控、投产高效；生产发挥柔性联产优势，深挖装置与系统潜力，优化公用工程，持续节能降耗，提高资源综合利用率；经营构建多产业链协同运营模式，点对点减少中间环节， 降低运营成本；全面强化对标管理提升，坚持降本控费；积极推动德州本部及荆州恒升“一体两翼” “双航母” 发展，提升综合盈利能力。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。由于近期公司部分产品价格上涨明显，我们上调盈利预测，预计2026~2028 年归母净利润分别为49.25 亿、58.07 亿、63.42亿元，EPS 分别为2.32、2.74、2.99 元，当前股价对应PE 分别为16、13、12 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨，新项目投产不及预期。