三元隶属北京国资委,拥有乳业龙头中最高的政治地位和经济地位,国家将会率先扶植。引入复星系战略投资成为第二大股东,三元未来或成为上下游同时发力的整合平台,改善空间和股价弹性最大。

    三元有能力承担北京乃至华北地区食品安全重任,或作为平台帮助国家整顿市场。公司巴氏奶产量稳居全国第二,也是 2008 年三聚氰胺事件中极少数没有发现问题的企业之一,在业内具有明显的品牌和食品安全优势。公司大股东首农集团拥有 5万头的现代化牧场,单产高达 10吨/年,高出国内平均水平近一倍。公司在北京巴氏奶市占率达 96%。三元作为首都人民的放心奶代表,北京市和国家领导多次视察企业,表示出高度关注,将在政策和资金方面优先扶植。

    公司公告向复星系 PE定向增发 20亿元,价格不低于 6.53 元/股,锁定三年,复星系占增发后股本的 20% ,本次募集资金 40亿元,扣除 5 万吨奶粉产能耗资 15亿元之外,我们预测 25 亿巨额流动资金的补充为未来的行业并购提供了基础。依托复星强大的资本运作和整合能力,三元将在资本和管理上加速发展。光明自有牧场荷斯坦引入 RRJ 战投是明显上游扩张的标志,我们预测不排除三元绿荷也引入战投乃至独立上市融资扩建的可能。

    乳制品上市公司中三元市值最小、盈利能力最低,2013股价表现最差,公司价值期待重估。公司市值是伊利1/10 和光明的 1/3。由于收购了三鹿和太子奶均陷入亏损,2013 年公司预计亏损 2 亿元,基本面触底,13年乳制品板块市值同比增 112%,三元市值仅增 23%,本次增发将明显降低负债率,12年利息支出 5565万元,占净利润的比例 169.64% ,增发完成将明显提高盈利能力。

    盈利预测。三元处于业绩和经营的拐点,引入战投是北京国资委企业中率先进行体制改革的龙头,鉴于公司处于快速发展的乳制品行业中,市值最小,催化剂来自于可能的奶粉行业并购,复星系带来的资源整合和管理效率提升,预测 13-15 年公司收入分别为 38、58和70亿,分别同比增 8.4%、51.2% 和21.0% 。给予公司 2014年2.5xPS,对应 146 亿市值,按照增发后 15亿股本计算,目标价约为 9.7 元,买入评级。

    主要不确定因素。原奶价格大幅上涨;三鹿和太子奶加大亏损;激励和管理效率较低;