2025 年年报和2026 年一季报略低于我们预期

    　　公司公布2025 年和1Q26 业绩：2025 年营业收入90.01 亿元，同比下降16.56%，归母净利润21.59 亿元，同比下降27.49%，扣非归母净利润20.00 亿元，同比下降34.25%；1Q26 营业收入27.41 亿元，同比下降12.74%，归母净利润7.43 亿元，同比下降25.64%，扣非归母净利润7.26 亿元，同比下降27.73%，25年和1Q26 业绩略低于我们预期，主因原料成本增加。

    　　发展趋势

    　　核心产品业务具有产品与品牌优势。据公司公告，2025 年，核心药品片仔癀居天猫和京东肝胆用药中成药板块首位；系列产品龙江牌复方片仔癀肝宝销售额同比增长20.9%；新兴赛道保健食品领域食品系列与蓝帽子系列产品同比分别增长71%、110%。

    　　重视研发创新与核心产品二次开发。2025 年公司首次立项创新型生物制品PZH3122，开始布局生物药领域。截至25 年12 月，公司在研新药项目达19 项，多个中/化药新药临床取得关键进展，部分已获批生产许可。公司全年推进片仔癀等优势品种的药理药效毒理研究44 项，二次开发临床研究项目10 项。我们认为通过系统挖掘优势品种临床价值，可以有效助推潜力品种成长。

    　　持续完善渠道布局。根据公司公告，2025 年公司通过多渠道、多层次引进名医来漳坐诊、授业，全年新增115 家名医馆（国药堂），累计达582 家，签约名医240 名，累计接诊约13 万人次，带动医疗收入同比增长50.4%；与头部连锁建立全品类战略合作，终端门店覆盖超10 万家；境外拓展稳步推进，构建高效协同的营销网络

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司业务模式处于战略调整阶段以及原材料价格对公司毛利率的影响，我们下调2026/2027 年归母净利润11.2%/11.2%至23.7 亿元和27.1 亿元。我们维持跑赢行业评级，根据DCF模型，下调目标价17.5%至198 元，较当前股价有37.9%的上行空间。

    　　风险

    　　消费降级，原材料价格与供给风险，研发不及预期，新市场拓展不及预期。