中报业绩低于预期。公司12H1实现收入11.28亿元，同比增长15.1%；（归属于母公司股东的）净利润为1.03亿元，同比下滑15.4%；合EPS 0.11元，低于我们中报前瞻中的预期（0.14元）。其中Q2实现收入6.45亿元，同比增长20.6%；净利润5523.55万元，同比下滑25.9%。

    外销：海外经济波动，公司着重营销与产品升级，实现逆势增长。1）北美：

    有效推行结构升级，实现收入稳定增长。12年上半年，美国经济复苏进程仍有反复，公司针对北美市场出现的两极分化情况，及时进行战略调整，推出的高档发和 A+，A++级产品逐步获得市场认可，销量快速提升，推动北美市场上半年仍实现 20.9%的收入增长至 5.80 亿元（占比 52.2%）。2）欧洲：加大市场营销力度，克服经济不利影响。12年上半年，欧洲经济受欧债危机影响，消费需求面临萎缩；加之货币贬值等因素，对公司经营构成较大挑战。

    公司通过加大市场营销力度等措施，仍实现 9681.83 万元的收入（增长10.60%，占比8.7%）。3）非洲：Q1尼日利亚罢工冲击需求。 非洲币值大幅波动影响业绩表现，H1实现销售2.94亿元，同比增10.3%（占比26.5%）。

    内销：宏观经济影响增速略有放缓，门店调整升级夯实发展基础。12H1整体高档百货受宏观经济影响增长明显承压，公司 12H1 收入增速也有所放缓至27.6%。上半年在需求放缓的背景下，公司着重对Rebecca和Sleek现有店面进行调整升级。在营销方面，通过上海北京的“假发艺术节”，使更多消费者可以体验到公司产品，增加感性认知，提高消费者对假发时尚产品的直观认知。预计12年新开门店计划在50家左右。

    11年原材料价格大幅上涨滞后反应，12H1毛利率显著回落。 11年人发原材料价格大幅上涨，因公司原材料存货水平较高，周转率较低，原材料上涨反应滞后，到12Q2才逐步显现：12H1毛利率由11H1的30.8%显著回落至12H1的 26.9%。公司期间费用率同比基本持平，主要因毛利率的回落，拖累净利率由11H1的12.4%回落至12H1的9.1%，上半年净利润同比下降15.4%。

    存货继续大幅攀升，现金流依然不佳。公司存货由年初的17.83亿元继续大幅攀升至21亿元，其中在产品由7.25亿元上升至9.65亿元，增幅较高。受存货大幅增长拖累，公司现金流情况依然堪忧，上半年为-2.68亿元。

    需求抑制收入增速，原料上涨滞后挤压盈利空间。12年海内外经济形势的波动使公司收入增长放缓，此外11年的原材料价格上涨也显著挤压公司的盈利空间，预计毛利率低位的状态仍将延续。我们下调公司12-13年盈利预测至0.27元和0.35元，目前股价（5.40元）对应12-13年PE分别为19.9倍和15.6倍。预计12H2随着经济企稳回升，加之11H2基数较低，增速将有所回升，暂维持增持评级。