本报告导读：

    我们认为内蒙古“错峰置换”为宁夏困境提供解决之道，公司2020 年业绩弹性可期。

    投资要点：

    首次覆盖给予“增持”评级。我们认为内蒙古开启“错峰置换”，蒙西、宁夏区域电石渣与传统水泥企业竞争将由无序趋于有序，价格“洼地”将被填平。宁夏建材为宁夏水泥龙头，低估值、高弹性值得期待。预计公司2020-22 年EPS 分别为2.43、2.94、3.27 元，分别同增51%、21%、11%，给予公司2020 年PE 7.2X，对应目标价17.5 元。

    困境：电石渣水泥破坏蒙西、宁夏区域定价体系。内蒙古为我国PVC工业重镇，2019 年产能占全国的17%，且产线多集中在蒙西的乌海、鄂尔多斯等地区，其配套消纳废料所制电石渣水泥低价外售，长期对区域市场造成影响。而内蒙古CR5 仅57%，集中度仅高于山西，竞争格局分散。因此宁夏地区水泥价格沦为西北“洼地”。

    破局：“错峰置换”提供解决之道。新疆PVC 产能列全国之冠，且产能集中，2017 年前其存在与蒙西、宁夏相似困境。但2017 年新疆开创性提出“错峰置换”成功纾困，水泥价格实现合理修复。内蒙古效仿新疆，2019Q4 开启执行“错峰置换”；同时，区域集中度正加速提升，龙头企业控制力趋势性增强。他山之石可察，我们认为蒙西、宁夏市场有望从无序走向有序，价格“洼地”将逐步被填平。

    宁夏建材：低估值、业绩弹性值得期待。我们观察到2020 年3 月中旬宁夏水泥价格已提涨20-30 元/吨，引领市场，区域的改善已初露端倪，而稳经济基建发力2020 年宁夏自治区需求无虞。测算2020 年价格中枢每提升20 元，则净利多增约2.3 亿元，业绩高弹性可期。

    风险提示：宏观政策风险、“错峰置换”执行不及预期、原燃料成本风险