士兰微：垂直一体化的功率芯片龙头，产品矩阵+应用领域扩张打下成长基础

    士兰微成立于1997 年9 月，是一家专业从事集成电路以及半导体微电子相关产品的设计、生产与销售的高新技术企业，经过多年深耕已成为国内领先的综合型半导体IDM 供应商，其技术与产品涵盖了消费、工业、汽车等众多领域。目前公司产品覆盖分立器件、集成电路和LED 三大品类，二极管、MOSFET、IGBT、MEMS 传感器、PMIC、IPM、LED 芯片等多种产品型号组成强大产品矩阵，同时公司下游应用逐步从消费级到工业、车规级等领域持续扩张，产品质量和综合技术水平正越来越多地受到海内外客户认可，垂直一体化半导体IDM 龙头前景可期。

    技术工艺为轴，产品、晶圆和客户三升级支撑公司ASP 提升拆解IDM 核心盈利公式，我们认为技术力驱动的产品ASP 提升是公司经营利润成长的核心，产品矩阵、产能扩张和客户资源三升级构造士兰微技术价值长期提升通道。回顾公司产品结构升级，主要表现为公司业务向高毛利板块不断发展，相应技术、工艺不断提升，如功率半导体从二极管逐步向MOSFET、IGBT 实现升级，产品内逐渐向技术难、壁垒高、价值厚的方向推进，如MOSFET 产品持续开发和落地超结MOSFET、高密度低压沟槽栅MOSFET 等技术；同时，公司在产品升级的基础上不断加快6→8→12 英寸工艺研发与产品转移，大尺英寸晶圆的引入为产品品质升级及类别扩充提供契机，以尺寸增大提升公司各项产品经济效益，不断改善晶圆结构和毛利率；客户方面则加速下游高毛利市场如新能源车等领域的渗透，导入核心大客户，并以技术、质量、口碑、服务优势不断扩大在客户产品中的应用范围，增强合作紧密度。

    产能铸造规模扩张的基础，12 英寸线产能持续投放奠定竞争优势公司产线建设目光长远，为后续产能提升奠基。士兰微产能提升路径可以总结为扩径+扩产+扩道。扩径即从5&6 英寸线逐步扩展到8 英寸线和12 英寸线；扩产主要针对8 英寸和12 英寸晶圆产品，在技术工艺支撑、下游客户认可的基础下不断扩大产能，近年来8 英寸晶圆产能持续爬坡，12 英寸晶圆扩产积极，8 英寸晶圆规划产能7-8 万片/月，12 英寸晶圆2022 年底预计月产可达6 万片,12 英寸第一条线总产能规划8 万片/月，达产后公司总体产能在国内特色工艺线中处于前列；扩道则是从硅基产品逐步扩展到第三代化合物半导体，布局未来新成长动能。

    行业β+产能紧张+国产化趋势提速，四要素护航盈利能力提升稼动率是科技制造企业经营健康程度的重要反映，随着社会智能化、电气化需求的不断提升，全球半导体、尤其是特色工艺产品的有效供需中长期或将保持紧张，叠加国产化趋势不断强化，具备领先技术、优质产品和产能保障的士兰微在海内外客户中的认可度不断提升，公司产线整体稼动率满负荷运转。依托IDM 模式形成的设计与工艺相结合的综合能力，公司打造产品升级+产能扩张的高速成长路径，各项业务实现高度协同发展，公司整体业务迎来发展黄金期。

    投资建议

    我们预计士兰微2021~2023 年归母净利润可达14.52、15.22、19.30 亿元，对应PE 为57X、54X、43X，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    1、公司扩产进度不及预期；

    2、下游景气度不及预期。