公司发布2021 年年度报告：2021 年公司实现营业收入71.94 亿元，同比+68.07%；实现归母净利润15.17 亿元，同比+2145.25%，扣非归母净利润8.95 亿元，大幅扭亏为盈。公司2021Q4 单季度实现营业收入19.72亿元，同比+49.80%，环比+3.06%，Q4 归母净利润7.90 亿元，主要系11月安路科技上市，导致净利润增加5.33 亿元，扣非后归母净利润为2.08亿元。

    产品结构优化助力公司盈利水平提升。2021 年公司综合毛利率33.19%，同比提升10.69pct。分业务看，公司分立器件产品实现营收38.13 亿，约占总营收的53.01%，业务毛利率32.89%，媲美功率Fabless 厂家。

    集成电路业务营收22.93 亿，占31.88%，业务毛利率41.76%。两块业务的毛利率较去年均明显提升，主要得益于公司持续在白电、通讯、工业、光伏、新能源汽车等高门槛市场取得突破，8 英寸线也开始生产高附加值的高压超结MOS、大功率IGBT 模块等产品。从产线ASP 来看，2021 年公司5&6 英寸线产出255.4 万片，对应士兰集成收入14.66 亿元，ASP 为650 元，同比+5.3%；士兰集昕8 英寸线产出65.7 万片，对应ASP 为1757 元，同比+21.1%。12 英寸线对应ASP 为3844。我们认为，2022 年公司产品结构升级仍将继续、产线规模效应凸显，产线ASP 将继续提升，充分利用现有产能获得更高收益。

    21 年产能扩张顺利，22 年产能继续爬坡。公司目前的产能释放主要用于IGBT 等功率半导体领域，2021 年末，士兰集科完成12 英寸线一期建设，12 月实现月产能3.6 万片，21 全年产能超20 万片。士兰集科获国家大基金增资，推进二期建设，预计22 年末将再新增2 万片月产能。

    此外，2021 年，公司完成了封装产能的建设，具备功率器件、IPM 模块、工业级和汽车级功率模块的封装能力，帮助公司获得更高的附加价值。

    我们预计，随着8 英寸线爬坡、12 英寸线的扩建以及封装产线的投入，公司将充分发挥IDM 模式的优势，在产品实力、供应链保障、降本增效上具备长期竞争力。

    公司IGBT 持续发力，乘新能源东风快速发展。2021 年，公司自主研发的V 代IGBT 和FRD 芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内多家客户通过测试，并在部分客户批量供货。2022 年公司将加快进入新能源汽 车、光伏等市场。第三代半导体方面，公司SiC 功率器件中试线已在2021H1通线，公司车规级SiC-MOSFET 器件研发完成，待客户验证后量产。此外，公司计划在士兰明镓建设一条6 英寸SiC 功率器件产线，预计2022Q3 通线。

    投资建议：我们认为公司所处功率半导体行业为高景气赛道，士兰微作为IDM 大厂，拥有技术和产能储备，规模优势也逐渐凸显，未来充分受益于下游需求爆发。预计公司2022-2024 年实现营业收入分别为98.92亿元、129.08 亿元、157.56 亿元，同比增长37.50% 30.48% 22.07%，实现归母净利润分别为13.09 亿元、16.51 亿元、19.77 亿元，同比增长-13.73%、26.14%、19.72%，当前(2022 年3 月29 日)对应PE 55.38、43.90、36.67，首次覆盖，给予“买入”评级。