洪城环境：深耕二十余载，打造综合环境服务商

    公司成立于2001 年，是一家综合环境服务商平台，主营供水、污水处理、燃气，完成鼎元生态的收购后，公司新增固废处理业务。目前公司供水产能达194 万立方米/日（含托管）；污水处理设计规模达365.2 万立方米/日（含托管）；燃气用户达114 万户；业务立足江西省，并向外拓展，已覆盖中国辽宁、浙江等地。2017-2021 年公司营业收入及归母净利润实现高速增长，年复合增速分别为21.5%、28.7%。运营类业务毛利占比始终超过50%，2021 年公司运营类业务合计毛利占比63.4%，保障了公司盈利能力和现金流的稳定性。

    水务：供水业务趋于稳定，污水处理贡献成长动能

    （1）供水业务：2020 年公司供水产能在南昌市市占率达98%，区域自然垄断性强，2022 年6 月1 日江西省发布《关于贯彻落实城镇供水价格管理办法的通知》，开启新一轮水价上调，提出原则上应在2023 年底前完成。有望增厚公司业绩，测算得到，供水业务“十四五”期间收入复合增速预计达到8.1%；（2）污水处理业务：随着污水处理产能的释放及产能利用率的爬坡，污水处理业务将贡献主要成长动能；（3）工程业务：在补污水处理管网短板的背景下，测算得到“十四五”期间江西省污水管网工程的市场空间高达657 亿元；根据《2022 年南昌市重大重点项目计划》，南昌市2022 年污水管网投资空间超57 亿元，这些将对公司工程业务维持当前规模的预期形成支持。

    燃气：燃气普及率提升带来增量空间

    公司的燃气业务主要分为燃气销售及燃气工程安装两个部分。2017-2021 年，公司燃气销售收入年复合增速为10.2%；燃气工程安装收入年复合增速为9.1%，与供水、污水处理业务一致，燃气销售业务同样可以从量和价的角度对收入进行拆分。2017-2021 年，公司燃气销售总量整体呈上升趋势，而燃气销售价格受到天然气价格指导政策的落地，2019 年起几乎没有变化，但2021 年公司上游购气成本持续走高，居民端用气难以顺价，导致毛差收窄，毛利率下降0.7pct。预计“十四五”期间公司燃气业务的收入将仅依靠燃气普及率的提升实现量增的逻辑，燃气销售和燃气工程的CAGR 分别为5.4%及2.7%。

    固废：全新资产注入，期待产能释放

    2021 年，公司收购鼎元生态100%的股权，增加固废处理项目，增厚公司2022 年业绩。标的公司固废处理项目产能的释放及产能利用率的爬坡，将为公司带来新的业绩增长点，同时根据业绩承诺2022-2024 年，鼎元生态净利润分别不低于1.16 亿元、1.21 亿元、1.35 亿元。

    投资逻辑：高股息+一定的成长性+低估值，给予“买入”评级

    若考虑固废业务并表及业绩承诺对于净利润的影响，公司2022-2024 年归母净利润分别为10.0亿元、11.1 亿元、12.3 亿元，同比增长22.0%、10.4%、11.1%，对应的估值分别为7.8x、7.1x、6.4x，给予“买入”评级。

    风险提示

    1、工程业务获取订单存不确定性，进度可能受疫情影响；

    2、燃气价格受疫情影响不能及时顺价，影响毛利率。