2020 业绩超出我们预期，1Q21 业绩符合我们预期公司公布2020 及1Q21 业绩：公司2020 年实现收入76.42 亿元，同比增长9.1%，归母净利润6.03 亿元，同比增长34.4%，报告期内公司电站工程与服务以及环保运营业务收入增速大幅提高，带动整体业绩超出我们预期。1Q21 公司实现17.02 亿元，同比增长75.03%，归母净利润2.03 亿元，同比增长24.52%。

    与此同时，公司公布2021 年经营计划，预计实现收入80 亿元，对应同增4.7%，利润总额为8 亿元，对应同增32.7%。

    发展趋势

    环保综合服务收入同比下滑1.8%，占比同比下滑6ppt 至52%。公司2020 年环保设备、市政环保工程及服务、环保运营服务收入分别同比变化-7.4%/-3.9%/+47.2%，毛利率分别同比变化-0.2ppt/+3.8ppt/+11.6ppt 至16.9%/14.0%/30.1%。公司在固废产业链具有协同综合处理能力，且大力拓展固废处置业务。报告期内，陕西晋联、南京科学园污泥处置等项目均满产运营带动业绩快速增长。公司已有1600 吨/日的生活垃圾处理能力，向前看，公司预计惠联项目扩容至2000 吨/日，乐联一期（400 吨/日）将于2Q21投运，我们认为公司全年业绩仍有望继续享受高增速。

    能源装备业务收入同增24.6%，占比升至47%。公司节能设备、电站工程、地方热电收入分别同比变化-20.7%/+105.9%/+11.9%，毛利率分别同比变化+0.9ppt/-7.4ppt/-5.0ppt 至16.9%/7.8%/21.6%。公司充分发挥自身电力设计院的优秀设计能力，积极开拓市场，订单增长强劲。公司承接的越南项目中的4台30 万大型锅炉设备供应已于1M21 投运，且承接了海外10 台9E 级自热循环锅炉，2020 年实现新增订单8.55 亿元。

    减值计提充分。2020 年公司计提减值准备1.62 亿元，其中应收账款、存货、商誉、合同资产、固定资产分别计提4567.2 万元、2552.5万元、1717.4 万元、7270.0 万元、69.9 万元。

    子公司架构调整，公司整体优化。根据公司公告：1）为推动公司在污泥处置领域的技术创新和产业拓展，公司拟推动国联华能分拆上市。2）公司为减少管理层级提高效率，拟由母公司华光环能吸收合并华光管道。我们认为此次调整有利于公司优化管理结构，提升优势领域竞争力。

    盈利预测与估值

    公司环保工程及电站业务增长强劲，且在手订单旺盛，我们上调2021 年净利润17.2%至7.36 亿元，并首次引入2022 年净利润9.15亿元。当前股价对应2021/2022 年9.8 倍/7.9 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级和15.00 元目标价，对应11.4 倍2021 年市盈率和9.2 倍2022 年市盈率，较当前股价有16.2%的上行空间。

    风险

    市场竞争加剧，公司盈利能力下滑，子公司重组进度不及预期。