事件：扬农化工发布2021 年中报，实现营业收入66.82 亿元，同比增长12.94%；实现归属于上市公司股东的净利润7.91 亿元，同比下降4.28%，扣除非经常性损益后的净利润7.70 亿元，同比下降5.75%。按3.10 亿股总股本计，实现每股收益2.55 元（扣非后2.48 元），每股经营现金流为2.98元。其中第二季度实现营业收入29.75 亿元，同比增长7.80%；实现归属于上市公司股东的净利润3.47 亿元，同比下降8.81%；单季度EPS 1.12 元。

    　　杀虫剂销量增长明显，南通三期项目产能释放程度较好。2021 年上半年，公司销售收入增量约7.65 亿元；从结构看，杀虫剂原药、除草剂原药、其他业务增量分别为2.5、0.5、4.6 亿元。上半年杀虫剂销量同比增长17.3%，除草剂销量同比增长7.6%；杀虫剂原药均价同比下滑约2.5%，我们推测主要系部分菊酯产品价格同比下滑；而除草剂原药均价同比下滑3.7%，我们推测虽草甘膦价格有所上涨，但公司较高价位的硝磺草酮、麦草畏的价格同比有较为明显下降，结构上导致除草剂产品均价下滑。总体而言，杀虫剂业务通过以量补价实现了销售规模的增长。子公司优嘉公司收入较去年同期增长9.2 亿元至21.8 亿元，净利润同比增加约0.61 亿元至3.05 亿元，是公司营收增长的主要来源，推测主要系优嘉公司南通三期项目（投资约18.6 亿元）2020 年三季度建成投产，产品调试一次性取得成功贡献增量。

    　　毛利率下滑，期间费用增加较多对业绩亦有影响。综合毛利率同比下滑约2.9pcts 至24%（毛利额为16 亿元，同比仅增加约0.13 亿元），我们分析：

    　　（1）公司杀虫剂、部分除草剂原药价格同比下滑，叠加原材料成本提升；（2）公司二季度末固定资产为34.67 亿元，较去年同期期末增加13.6 亿元，预计折旧也有所增加。公司期间费用中，销售/管理（排污费用提升较多， 预计是常态化的费用增加） / 研发（ 研发投入增加） 分别同比-0.14/+0.46/+0.24 亿元，对净利润亦有一定程度影响。此外，公司财务费用+投资收益（到期的外汇远期合约结算收益）+公允价值变动（未到期的外汇远期合约浮动）三项合计同比减少0.1 亿元（对净利润影响负面）。

    　　四期项目正处建设期, 迈向具备全球竞争力的农化制造商。公司计划总投资约18 亿元投资建设南通四期项目，截至本期末在建工程9231 万元，提出要提速推进、尽快投产见效。扬农化工初步形成“创制与仿制、生产与销售、原药与制剂”完整的一体农药化产业链，“研、产、销”产业链的核心价值得以进步提升通过自身的发展和集团资源的整合，扬农化工业务正从以原药生产为主，向产业链更高附加值的研发（创新药）、渠道销售两头攀升，由生产型企业向全农化产业链的创新企业发展。创新研发上，公司在创制品种研发、仿制原药开发、制剂产品开发方面取得多项成果，合成了多个化合物；公司还完善了科技创新机制，巩固了创新平台运行和项目申报。公司正努力将新扬农建成全球竞争力的农化制造商，成为引领中国农化产业创新升级的标杆企业。

    　　盈利预测与估值：预计公司2021~2023 年净利润分别为15.1、17.9、21.2亿元，维持“买入”的投资评级。

    　　风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期