扬农化工10 月28 日公布三季报：Q3 收入23 亿元，同环比+5%/-8%，归母净利润2.6 亿元，同环比+11%/-21%。前三季度公司实现收入80 亿元，同比-14%；归母净利润10.3 亿元（扣非9.9 亿元），同比-25%（扣非同比-24%）。公司三季度业绩低于我们前瞻预期（2.9 亿元），主要因为前三季度公司原药营收等有所下滑。考虑农药产品价格处于底部整固期,未来景气有望改善，维持“增持”评级。

    　　农药供给压力叠加下游需求不足，产品价格有所下行受行业产能过剩叠加市场需求不足的影响，24 年以来农药价格整体下行。

    　　据中农立华和百川盈孚，24 年前三季度公司主产品高效氯氟氰菊酯/联苯菊酯/ 草甘膦/ 硝磺草酮/ 吡唑醚菌酯/ 丙环唑原药市场均价分别为10.9/13.7/2.5/9.6/16.4/7.7 万元/吨，yoy-26%/-27%/-26%/-14%/-25%/-42% 。24 年前三季度公司原药/ 制剂业务收入48.2/13.9 亿元，yoy-19%/-9%，销量7.6/3.4 万吨，yoy+1%/+3%，均价6.3/4.1 万元/吨，yoy-20%/-12%。24 年前三季度毛利率yoy-2.1pct 至24.0%。

    　　农药价格仍在磨底中，行业景气未来有望逐步修复据中农立华和百川盈孚，2024 年10 月25 日，高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/ 硝磺草酮/ 吡唑醚菌酯/ 丙环唑原药市场报价分别为10.7/13.0/2.5/8.6/16.0/7.7 万元/吨，较六月底变化0/-0.5/0/-1.4/-0.8/+0.2万元/吨。24 年全球农药分销渠道库存降低明显，我们认为未来伴随海外恢复补库，叠加粮食需求中长期有望增加等，农药景气有望逐步复苏。

    　　葫芦岛项目有序推进，加码创制新药

    　　据三季报，公司24Q3 末在建工程为21.0 亿元。据24 年半年报，葫芦岛项目一阶段项目已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。此外，公司全力推进1631 商业化进程和创制新药的研究，多个化合物取得新进展，成果孵化实验室正式投用，GLP 实验室完成资质复审，未来在投项目及创制新药等有望增厚公司利润。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预测公司24-26 年归母净利润为12.5/15.9/19.9 亿元， 同比-20%/+27%/+25%，对应EPS 为3.08/3.90/4.90 元。结合可比公司25 年平均20 倍的Wind 一致预期PE，考虑到公司创制农药仍处于早期阶段，给予公司25 年18 倍PE 估值，给予目标价70.20 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。