公司公布2022 年半年报。2022H1 公司实现营收108.98 亿元，同比增长3.73%；归母净利10.17 亿元，同比增70.25%；扣非归母净利9.81 亿元，同比增79.9%。2022Q2 公司实现营收54.47 亿元，同比增长3.80%，环比降低0.06%；归母净利4.68 亿元，同比增长105.87%，环比下降14.58%；扣非归母净利4.81 亿元，同比增长123%，环比下降3.60%。业绩符合我们的预期。

    点评：2022Q2 矿山及冶炼厂检修影响产量释放，净利润环比下滑，但受益于锌价上涨，公司强化费用管理，净利润同比大幅提升。1）量：2022Q2 会泽矿业、会泽冶炼、永昌铅锌检修近1 月，矿山产量减少约1 万吨，冶炼产量减少约0.8 万吨。2022H1 冶炼产品产量30.33 万吨，同比增长22.64%，其中锌产品23.64 万吨，占国内该产品产量的7.96%，矿山铅锌金属产量15.04 万吨，同比持平。2）价：2022 年Q2 国内锌期货均价约为2.63 万元/吨，同比上涨18.99%，环比上涨4.02%，铅期货均价1.52 万元/吨，同比下降0.4%，环比降低1.0%。

    3）期间费用：2022Q2 期间费用环比增加1493 万元，同比降低2.3 亿元，主要因公司强化费用管控，特别是管理费用同比降低1.93 亿元。

    公司核心看点：

    1、全产业链优势：公司具有矿冶一体、铅锌联合、火法湿法冶炼优势互补、综合回收及渣处理相配套的全球最全、最完善铅锌工艺流程，产业协同优势显著。

    同时具备恶劣环境采选冶炼，处理氧硫混合矿及难选的低品位氧化矿的能力。

    2、挖掘现有矿山潜力：①2022H1 公司深部资源找探和外部铅锌成矿区资源调查，新增铅锌资源金属量22 万吨，增储量大于消耗量。②会泽矿业预计年内完成矿井涌水处理系统5000m3扩容工程，彝良驰宏毛坪矿资源接替工程、帷幕注浆防治水工程稳步推进，预计2022 年末将具备60 万吨/年采矿能力。③西藏鑫湖采矿完善工程计划于2022 年12 月完成，将形成10 万吨/年采矿产能、1.4 万吨/年铅锌金属产能。④荣达矿业铅锌银矿深部资源接替技改工程预计将于2022年12 月份投产。

    3、资产注入：中铝旗下优质铅锌资源将陆续并入公司，其中，金鼎锌业的兰坪矿山保有资源储量860 万吨，青海鸿鑫保有铅锌资源量96.87 万吨，注入后公司资源量将得到极大加强。

    4、下游延伸：驰宏国际锗业2021 年入选工信部专精特新“小巨人”企业名单。

    公司将充分发挥锗资源优势，向下游深加工业务延伸，已成功产出270mm 性能优良的大尺寸红外锗单晶，超高纯四氯化锗生产线也已经于2022 年6 月投产。

    5、“51134”奋斗目标：到 2025 年，公司有望实现保有铅锌资源储量超5000万金属吨，矿山金属产量80-100 万吨/年，铅锌冶炼产能100-136 万吨/年；年营业收入300 亿；年利润总额40 亿目标。

    投资建议：未来公司锌铅产能或将快速释放，在全产业链优势下，随着下游需求量增长，公司业绩将增厚；同时公司资产减值接近尾声，轻装上阵，盈利有望快速增长。我们预计公司2022/2023/2024 年分别实现归母净利润23.47/33.80/37.77 亿元，同比分别增加301.6%/44.0%/11.7%，EPS 分别为0.46/0.66/0.74 元/股，以2022 年8 月26 日收盘价为基准，公司的PE 为12/9/8倍，维持“推荐”评级

    风险提示：下游需求不及预期，资产注入不及预期，项目进展不达预期等。