中铝旗下铅锌平台，资源禀赋优异。公司是中铝集团旗下铅锌专业化经营平台，坚持“矿冶一体化”布局，铅锌矿自给率达75%。会泽、彝良两大核心主力矿山是国内少有的富矿，铅锌资源品位远超国内铅锌矿山的平均水平，合计贡献了公司83%的锌矿产量、71%的铅矿产量。

    承诺期过半，金鼎锌业有望注入。2018 年，中国铝业集团及中国铜业集团承诺将金鼎锌业注入公司。金鼎锌业拥有国内铅锌资源量第二大的兰坪铅锌矿，以及10 万吨/年的锌冶炼产能，2021 年初生产铅锌矿约10.54 万金属吨，经营现金流超5 亿元。

    金鼎锌业正在进行选矿技术攻关以及尾矿库建设，未来或将突破产量瓶颈。

    西藏鑫湖矿业即将投产。子公司西藏鑫湖矿业将于2022 年12 月投产，一期具备10万吨/年的采矿能力，预计自2023 年起每年能够生产铅矿0.61 万金属吨、锌矿0.62万金属吨以及白银9.9 吨。

    在产矿山改扩建项目陆续完成，采矿能力和选矿设施利用率大幅提升。（1）荣达矿业深部资源接替技改项目将于2022 年12 月投产，荣达矿业的采矿产将从70 万吨/年提升至100 万吨/年，每年将出产锌精矿4.70 万吨，铅精矿4.68 万吨，同时伴生银约100 吨。（2）彝良矿业找探矿项目及资源持续接替工程，可将毛坪矿的铅锌资源可开采年限延长至12 年，预计彝良驰宏矿业自2023 年起年产锌精矿10 万吨、铅精矿3.75 万吨。（3）大水井矿区将与会泽矿业麒麟厂矿区整合开发，充分利用现有设施，预计每年增产锌精矿1.1 万吨、铅精矿0.33 万吨。

    领先锗金属行业，持续拓展深加工能力。2022 年6 月公司超高纯四氯化锗项目正式投产，形成超高纯四氯化锗的连续萃取-催化-精馏技术，继续扩展锗产品精深加工能力，保持高毛利水平。预计2022-2024 年公司锗业务的营收达4.4/4.8/4.9 亿元，有望成为公司新的增长点。

    我们预测公司2022-2024 年每股收益分别为0.44 元、0.52 元、0.60 元，根据可比公司2022 年14 倍PE 的估值，对应目标价为6.16 元，首次覆盖给予买入评级。

    风险提示

    金鼎锌业的注入进度不及预期。锌需求大幅缩减。全球精炼铅的需求增速不及预期。锗金属需求不及预期。资产减值风险。货币政策超预期收紧。