事件：

    　　公司发布2016 年年报及2017 年一季报，2016 年公司实现营业收入406.57 亿元，同比下降7.06%；实现归属于上市公司的净利润 5725 万元，同比下降87.90%；实现归属于上市公司扣非后的净利润1.77 亿元，同比增长150.12%，实现每股EPS 0.03 元。

    　　2017Q1 公司实现营业收入131.78 亿元，同比增长55.89%，实现归属于上市公司的净利润2.34 亿元，同比增长288.99%，实现归属于上市公司扣非后的净利润1.37 亿元，同比增长2.69%，实现每股EPS 0.11 元。

    　　评论：

    　　1、橡胶价格大幅波动，公司衍生品投资亏损影响了2016 年净利润，2017Q1 投资收益及公允价值变动损益使公司业绩大幅增长。

    　　公司2016 年实现营业收入406.57 亿元，同比下降7.06%，公司营业收入下降主要是化工分销业务、橡胶业务、化工新材料及中间体业务营收分别下降27.93%、8.04%和8.12%。公司其他贸易业务、橡胶化学品业务、化工物流和农化业务营收实现增长，增速分别为50.06%、3.44%、4.41%和7.36%。2017Q1 公司营业收入增长55.89%，主要是合盛公司并表。

    　　公司2016 年实现归属于上市公司的净利润为5725 万元，同比下降87.90%，公司业绩大幅下降主要的原因有三：1）2016 年公司资产减值损失达到4.82 亿元，其中存货跌价损失3.35 亿元；2）2016 年公司投资收益为亏损1.03 亿元，同比2015 年下降8.10 亿元，主要是公司处置衍生金融资产上亏损3.97 亿元，同比下降6.34 亿元，同时权益法核算的长期股权投资亏损2248 万元，同比下降1.09亿元，主要是公司投资的SIAT NV（35%的股权）2016 年投资收益为亏损4631万元，同比下降6282 万元，中化兴中石油转运（舟山）投资收益下降1854 万元，江苏扬农化工锦湖有限公司投资收益下降2750 万元；3）2016 年公司公允价值变动损失1.2 亿元，同比下降1.36 亿元，主要是衍生金融负债公允价值变动亏损1.23 亿元。

    　　2017Q1 公司净利润达到2.34 亿元，同比增长288.99%，主要原因有：1）报告期内公司公允价值变动损益盈利1.70 亿元，同比增加1.85 亿元；2）公司搬迁补助导致净营业外收入增加4803 万元；3）报告期内公司投资收益增加7885 万元。

    　　2、橡胶化学品业务稳健增长，全球防老剂龙头已然形成2016 年公司橡胶化学品业务营业收入22.73 亿元，同比增长3.44%，毛利率34.54%，同比提升了0.45pct，总体看公司橡胶化学品业务保持稳健增长。

    　　公司控股的圣奥化学是全球领先的橡胶防老剂6PPD 的生产企业，拥有关键中间体RT培司的现金生产工艺和低成本核心竞争力，是全球最大的防老剂及其中间体RT 培司的生产商，6PPD 产品市场份额全球第一，市占率超过40%，产品获得米其林、普利司通、固特异等多家跨国轮胎制造商的认证。

    　　3、液体化学品物流业务实现逆势增长，集装罐业务表现突出2016 年公司化工物流业务营业收入40.35 亿元，同比增长4.41%，毛利率达到22.25%，同比提升3.3pct。公司旗下的液体化学品物流业务的运营主体中化物流2016 年实现净利润4.36 亿元，同比增长10.1%。

    　　公司目前拥有全球排名第五的化工品运输船队和排名第三的集装罐规模。2016 年全球经济增速放缓导致全球化工品船市场和集装罐市场供过于求，公司化工物流业务实现逆势增长，其中储罐业务量同比增长18.9%，船运业务经营量同比增长9.8%，目前公司已拥有/控制超过2.3 万个T11、T14、T50、电加热等各种型号的集装罐，集装罐规模亚洲第一，并进入全球前三名。

    　　4、化工新材料及中间体业务

    　　2016 年公司化工新材料及中间体业务营业收入54.69 亿元，同比下降8.12%，毛利率21.87%，下降2.42pct，实现部门的营业利润6.56 亿元，同比下降3.59%。

    　　目前公司的化工新材料及中间体业务以扬农集团为主体，通过以氯碱为基础进行产品链上下游延伸，目前已逐步形成氯碱-关键化工中间体-农药及新材料的全产业链，2016通过持续推进二氯苯、环氧氯丙烷等核心产品工艺技术和运行方式的优化，进一步提升了技术经济水平；报告期内扬农股份加大了高毛利菊酯产品的销售，实现净利润5.49亿元，同比增长5.17%。

    　　5、天然橡胶业务完成全球整合，受期货投资影响盈利有所下滑2016 年公司天然橡胶业务营业收入118.99 亿元，同比下降8.04%，毛利率达到7.73%，同比提升1.58pct。

    　　公司2016 年完成了对新加坡上市公司合盛的收购，目前公司的天然橡胶业务已经整合到合盛公司旗下，2016 年合盛公司亏损4.11 亿元。

    　　经过不断的收购和整合，目前公司已经完成了从天然橡胶种植、加工到营销与客户服务的全产业链布局，是全球最大的天然橡胶产业综合服务商，拥有140 万吨橡胶加工能力，12 万公顷种植土地储备，200 万吨年销量，自有加工能力占全球总加工能力的11%。

    　　我们认为公司橡胶业务的亏损主要是衍生品投资上的失误，未来随着公司对衍生品投资策略的完善，一定会得到有效控制，同时随着全球天然橡胶供过于求的格局的逐步改善，公司橡胶业务的盈利会大幅改善。2016 年随着公司天然橡胶业务完成平台整合，未来公司将在品牌建设、全球产能布局的调整和优化方面进一步加强，我们看好公司天然橡胶业务的发展。

    　　6、公司化工分销业务规模有所萎缩，其他产品分销逆势增长2016 年公司化工分销业务营业收入93.26 亿元，同比下降27.93%，毛利率2.27%，同比下降0.03pct，基本保持稳定。2016 年公司其他产品分销业务实现营业收入48.19亿元，同比增加50.06%，毛利率1.96%，同比下降0.39pct。2016 年公司分销业务实现营业利润7912 万元，同比增长126.12%，公司分销业务营业利润增长得益于出口、焦炭、矿石、聚酯等分销业务的实现了较好的利润，同比分别增加了1543 万元、757万元、1206 万元和2117 万元。

    　　公司化工品分销主要包括铁矿石、焦炭、合成胶、甲醇、MEG、聚乙烯、聚丙烯、液化气以及监控化学品等，目前与陶氏化学、上海赛科、中海壳牌、埃克森美孚、雪佛龙、巴斯夫、沙特基础化学、台塑、中国石油、中国石化等国际性化工供应商建立了良好的合作关系。在国内分销业务中，公司与番禺福田、翔鹭石化、张家港陶氏、镇江奇美等国内行业龙头提供分销配送服务，2016 年受中国钢铁行业向好，公司铁矿石业务较好。

    　　7、农化板块完成整合，未来将打造产学研一体化。

    　　2016 年公司农化业务营业收入28.37 亿元，同比增长7.36%，毛利率17.92%，同比增加0.99pct。2016 年公司其他产品分销业务实现营业收入48.19 亿元，同比增加50.06%，毛利率1.96%，同比下降0.39pct。板块2016 年营业利润亏损1590 万元，主要是旗下中化作物保护品有限公司2016 年汇兑损失较大，亏损3363 万元。

    　　2016 年公司顺利完成了对沈阳中化农药化工研发有限公司的整合，建立了统一的农药业务平台，实现了一体化管理，未来公司农化业务将依托沈阳农化院强大的研发实力，借助扬农集团、江山股份扎实的生产和工艺能力，实现产学研一体化，同时利用公司已建立的优势渠道资源，实现核心壮丽产品销售大幅增长。

    　　8、公司未来积极打造具有全球影响力的精细化工产业集团，并购跨越式发展可期目前公司的精细化工业务包括农化业务、化工中间体业务及橡胶化学品业务，整体规模还不大，精细化工业务是公司未来重点发展的业务领域，公司的愿景是“精细化学，绿色生活”，公司拥有共同打造中国领先的创新型精细化工企业的梦想，矢志不渝的推动我国精细化工行业创新，公司将扎根中国，在农用化学品、汽车用化学品、电子化学品等领域提供创新、优质、绿色的产品和综合解决方案，未来三年，公司将聚焦精细化工核心主业，通过关键性并购打造新的业务平台，提升精细化工业务规模和占比，投资建议

    　　我们预计公司2017-2019 年净利润将分别为7.25、9.08 和10.23 亿元，EPS 分别为0.35、0.44 和0.49 元，对应目前的股价11.08 元，PE 分别为31.8、25.4 和22.6 倍，给予“审慎推荐”评级。

    　　风险提示：

    　　天然橡胶价格大幅波动，公司并购进程低于预期，海外投资风险。