事件：公司17 年实现营收354.57 亿元，按照吸收合并完成后的合并口径计算，同比增长3.18%；归母净利润7.81 亿元，同比增长25.25%；EPS 为0.60 元/股，同比增长17.65%。公司拟以总股本1,434,300,227 股为基数，每10 股送2 股、分配现金股利0.5 元（含税），现金分红总额7171.50 万元。

    主要观点：

    并表增厚业绩，工程业务毛利率提升

    2017 年公司完成对母公司建工集团的吸收，并表后业绩显著增厚。2017年公司营收增速低于利润增速，我们认为主要是受到营改增以及公司转型PPP 后传统业务量，工程营收同比下滑3.9%影响。2017 年公司录得毛利率10.30%，其中工程业务毛利率大幅提升2.21pct 至8.74%，主要是受益于PPP 项目比重的增加和房建工程占比的减少。2017 年公司三费支出占营收比为5.27%，较16 年合并口径下提升1.83pct，主要是管理费用受管理人员增加和工资提高，薪酬支出提高1.66 亿至7.51 亿元，以及高新技术企业研发费用增加1.6 亿至1.85 亿元影响，占营收比提升0.87pct 至3.38%，以及财务费用受PPP 项目投资需求增加，银行借款增多，利息支出同比增长1.91 亿至7.13 亿元影响，占营收比提升0.86pct 至1.49%。2017 年公司非经常性损益为1.41 亿，主要是受到建工集团合并报表日之前的当期损益0.69 亿以及应收账款减值准备转回0.32 亿影响。

    PPP 业务进入收获期，积极调整市场布局

    目前公司PPP 业务步入收获期，订单承接加速，项目集中开工，完成整体上市后，公司积极调整市场布局，省外及海外市场拓展望进一步提速。

    2017 年公司新中标工程合同额687.87 亿元，按照吸收合并完成后的合并口径同比增长37.60%，其中市政（84.41%）和公路桥梁（68.70%）合同总额增速最快。2017 年公司累计公告重大PPP 订单237.28 亿元，PPP 承接维持高增速。随着公司PPP 项目不断开工，项目结转将有助于工程业务毛利率的进一步改善。报告期内公司完成整体上市后，资质实力进一步提升，市场竞争力增强。公司继2016 年底中标河南漯河市沙澧河项目后，在省外生态建设领域持续收获大单，2017 年下半年先后中标15.85 亿福建南平流域治理PPP 项目及20.15 亿湖南浦市古镇保护及旅游开发 PPP 项目；公司还在新疆设立办事处，大力开拓新疆市场，我们认为公司拓展全国市场的步伐有望不断加速。海外业务方面，建工集团开拓非洲、亚洲市场多年，公司2017 年新签海外项目合同额 21.4 亿元，较上年同期大幅提升，未来将着重开拓“一带一路”沿线节点市场。

    斩获“引江济淮”、合肥轨交订单，地缘承接优势持续兑现

    公司目前作为安徽省国资委水建总公司旗下唯一的上市平台，战略地位凸显，区域影响力十足。16 年底引江济淮项目正式获批，工程类项目总投资约为600 亿，公司目前已取得总投资9,138 万元的派河口泵站枢纽工程和总投资8.42 亿元的引江济巢段小合分线施工Y003 标，占已落地引江济淮（安徽段）施工类项目总投资额的近4 成。引江济淮项目工程作为重大水利工程，由中央拨款资金到位有保障，目前已累计获得83 亿元的中央预算内投资，招投标工作稳步推进，18 年订单将陆续释放，公司目前已组建引江济淮项目专项小组。报告期，公司子公司安徽路桥联合中标合肥市轨道交通 4 号线 1 标、3 标、4 标项目，工程合同总额约 35 亿元，其中公司获得约 14 亿元（40%）的工程业务量，这标志着公司成功切入了轨道交通工程领域。目前安徽省内轨交建设稳步推进，合肥轨交6 号线建设工程及2、3、4 号线延长工程处于设计招标阶段；按照《安徽省国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》，未来5 年省内将有9 座城市开建或建成地铁，区域轨道交通建设有望进一步提速。公司作为地缘龙头，有望把握省内水利、轨交工程投资提速的机遇，项目承接优势或持续兑现。

    地产业绩高增，18 年望维持良好态势

    房地产业务作为公司工程业务外的重要主业，受益三四线城市良好的去库存情况，17 年业绩稳步增长。目前公司销售情况良好，全年实现营收30.31亿元，同比增长50.35 %；实现销售收入58.26 亿元，同比增长50%，为18 年业绩奠定了基础。2017 年公司还积极参与土地招拍挂，新增土储面积1341.13 亩，期末土地储备面积约1410.22 亩，为地产业务的后续发展提供了保障。我们判断2018 年公司地产业务将继续维持良好态势。

    盈利预测与估值

    公司整体上市后坐稳区域龙头地位，随着建筑业务转型加速，PPP 项目进入收获期，18 年公司营收有望维持稳健增长，毛利率也有望继续改善；地产业务方面，受益于三四线市场的良好去库存，公司销售情况良好，18年业绩有保障。同时，随着引江济淮工程开工，区域轨交建设项目的持续落地，公司作为地缘龙头的项目承接优势或持续兑现，未来业绩弹性十足。

    我们预测，公司2018-2020 年EPS 分别为0.68 元/股、0.81 元/股、0.96元/股，对应的PE 为10 倍、8 倍、6 倍，给予“买入”评级。