投资要点

    事件：公司发布公告，控股子公司海岛商业于2023 年3 月20 日与海免签订租赁合同： 2021 年11 月1 日至2022 年4 月30 日期间的月租金单价为60 元 /㎡，2022 年5 月1 日至2025 年12 月31 日的月营业收入提成率为3%，2023 年度保底租金为7,500 万元，2024 年至 2025 年保底营业收入由双方另行商议确定 。

    提成率3%，租金水平大幅提升。此前公司向中免日月广场免税店收取固定租金，按照合同第一个时间段60 元/平计算，全年租金1440 万元左右。自2022 年5 月1 日起，改为以营收扣点率3%方式收取租金。2022 年离岛免税销售额487亿元，若中免日月广场市占率8%，对应租金为1.2 亿元，与原协议相比大幅提升，后随着离岛免税销售复苏，将放大业绩贡献。由于公司前三季度财报中均未计入中免日月广场租金收入，预计2022 年中免日月广场租金收入将集中计提在Q4，从而增厚Q4 业绩表现。

    2023 年保底额较为谨慎，后续或视销售情况进行调整。公司2023 年年度保底租金为7500 万元，若按照3%的扣点率，对应销售额为25 亿元，相对保守，或由于新海港免税城新开业，分流影响尚不明确。若2023 年中免日月广场店销售情况比较理想，或将调整2024、2025 年的保底租金水平。

    中免日月广场扣点率落地、参股机场免税店扩容，看好公司免税业务的高成长性。公司与中免日月广场免税店的租赁合同于2021 年10 月份到期，历经一年有余的时间新协议终于落地，3%的扣点率符合预期，将大幅提升租金水平。同时，公司参股美兰免税店（49%）和凤凰机场免税店（49%），美兰T2 免税于2021 年年底开业，目前品牌仍在持续扩充当中；凤凰机场免税店三期于2022 年12 月开业（1000 平），二期法式花园或与今年落地（5000 平），将大幅增加免税经营面积。公司免税业务有望迎来快速成长期。

    投资建议：我们略上调2022 年盈利预测，预计公司2022-2024 年实现归母净利润15.9（含非经常性损益）、9.7、18.3 亿元，按分部估值法（凤凰机场125 亿、免税业务382 亿、投资性房地产133 亿、日月有税商业21 亿）给予24 年公司目标市值660 亿元，对应目标价5.8 元，维持“增持”评级。

    风险提示：消费力恢复不及预期、行业竞争加剧等。