报告摘要：

    海南机场发布2022年报，全年实现营收47.01亿元/+3.9%，归母净利润18.56 亿元/+300.7%，扣非归母净利润-5.16 亿元/同比由盈转亏，非经常性损益主要系南海明珠项土地出让金及税金的损益；2022Q4 单季实现营收17.47 亿元/+104.7%，归母净利润1.53 亿元/+51.7%，扣非归母净利润-2.84 亿元/同比由盈转亏。

    核心主业机场&免税商业受到海南客流低迷的拖累下滑明显。分业务看，机场管理业务实现营收10.44 亿元/-33.9%/占比22%；免税与商业业务实现营收2.70 亿元/+45.0%/占比6%；房地产业务实现营收20.73 亿元/+84.66%/占比44%；物业业务实现营收7.13 亿元/-2.0%/占比15%；其他业务（主要为酒店和飞训）实现营收6.01 亿元/-0.5%/占比13%。毛利率：

    公司综合毛利率为35%/-0.01pct，机场/免税与商业/房地产/物业/其他业务毛利率分别为2.0%/90.6%/53.2%/15.0%/28.0% ， 同比分别-33.5/+1.1/+29.4/+0.8/-7.1pct，其中机场业务的毛利率大幅下降主要受到客流同比下滑显著影响。

    日月广场租金扣点调整落地，未来随海南客流稳步恢复，免税经营面积持续扩容，海南机场长期成长空间广阔。海控和中免先后于2022 年12月及2023 年3 月与海南机场签订合同调整日月广场门店扣点为3%，我们认为新租金协议的落地有助于促进海南机场与免税商的合作共赢。免税业务贡献公司业绩增长的主要驱动力，凤凰机场免税店二期法式花园项目（5000 平）预计年中落地，公司参与的免税业务有望迎来规模体量的进一步提升，预计将显著增厚利润。

    投资建议：海南机场掌握岛内核心机场及商业资源，深度参与免税业务，预计未来将受益于免税赛道景气度及海南自贸港建设发展推动，业绩持续向好。预计公司2023-2025 年实现归母净利润为9.62/13.53/15.54 亿元，对应PE 为56 倍/40 倍/35 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：政策风险，宏观经济波动风险。