武汉南瑞全年并表,公司净利润同比大增 55%。 公司公告,预计 2015 年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期(法定披露数据)相比,将增加 55%左右,利润大幅增长主要原因在于收购资产武汉南瑞 100%并表。备考 2014 年利润表, 预计 2015 年调整后归母净利润同比增长 3%左右。

    预计武汉南瑞可完成 2015 年利润承诺。 根据收购资产盈利预测补偿协议,2015-2017 年武汉南瑞实现净利润不低于 13258.77 万元、 14838.36 万元、15704.73 万元,我们预计 2015 年武汉南瑞可以实现盈利承诺。

    公司本部第四季度业绩爆发。 假设武汉南瑞实现净利润 1.33 亿元,则预计公司本部实现净利润 3.1 亿元,前三季度公司本部实现净利润 9142 万元, 第四季度单季度实现 2.18 亿元。 同比增长 48%,环比增长 262%,主要原因有二:一是2015 年国网配电变招标同比增长 70%,部分产品 2015 年第四季度交货;二是公司节能、运维等高毛利业务较 2014 年有较大幅度提高。

    变压器在手订单充足, 传统业务利润触底反弹。 受益于国网招标规模加大及非晶变比例提高, 公司 15 年在国网集中采购中配电变压器中标量达 65627 台,较去年增长 31.54%。 其中,非晶变中标 36732 台,市场份额 16.74%;硅钢变中标28895 台, 市场份额 10.77%。 该部分订单大多将于 2016 年释放业绩。

    前期节能项目有望陆续落地。 公司 2013 年与浙江电网签订 20 亿元、为期三年的意向性订单,后因电网审计、人士调动等多方面原因暂时搁置。 2015 年 12 月 31日,公司与中国电力财务有限公司签订《金融业务服务协议》, 中国电财以信用方式给予公司不低于公司在中国电财的日均存款余额且不高于人民币 15 亿元的综合授信额度。我们预计, 公司前期签订的节能项目有望陆续落地。

    国内最好的碳资产管理公司之一。 公司已签订 CCER 碳减排项目合同 20 个,预计共产生碳减排量 773 万吨,其中归属公司部分为 260 万吨。假设未来碳价为30 元/吨, 预计公司碳减排项目在手订单收入近 7000 万元。 同时, 公司是国网系统内唯一专业从事碳资产业务的公司, 仅考虑碳盘查,国网内部企业有上千家,以 12-18 万元/次计算, 公司可做的碳盘查业务规模上亿。

    公司高管再度增持, 目前股价与高管增持价&定向增发价倒挂。 2016.1.7 与2016.1.19,公司分别公告管理层在二级市场买入自家股票, 合计购买 75136 股,购入价格在 9.85-11.22 元,管理层对公司未来发展充满信心。 2016.1.28 日公司收盘价为 8.50 元/股, 公司发行股票收购武汉南瑞价格为 10.12 元/股,目前股价与增发价倒挂。

    投资建议及盈利预测。预计公司 2016-2017 年归母净利润分别同比增长 33.11%、30.59%,每股收益(备考后)分别达到 0.43 元、 0.57 元, 目前对应 2016 年动态市盈率为 19.77 倍。 碳交易启动后公司轻资产业务增加,对公司业绩、估值具有双重提升作用。 给予 2016 年 35-40X,合理价格区间 15.05-17.20 元,维持“买入”投资评级。

    主要不确定因素。 配电网投资低于预期的风险,变压器毛利率下行的风险,碳市场启动低于预期的风险。