投资要点

    　　事项：

    　　公司发布21年一季报，实现营收272.71亿元，同比+11.7%，其中茅台酒收入245.92亿元，同比增长10.7%；实现归母净利润139.54亿元，同比+6.6%，实现归母扣非净利润139.69亿元，同比+6.2%。

    　　平安观点：

    　　茅台营收稳健增长，系列酒实现高增。21Q1 公司实现营收272.71亿元，同比+11.7%；实现归母净利139.54 亿元，同比+6.6%，主要系公司消费税增长，税金及附加率自20Q1 的9.7%增长至13.6%。

    　　分产品看，系列酒收入同增21.9%至26.43 亿，茅台酒收入同增10.7%至245.92 亿。系列酒连续两年营收破百亿后，战略地位提升，成为了公司双轮驱动发展战略的重要支撑。截止至21Q1，公司经销商总数为2044 家，其中增加的6 家主要为酱香酒系列酒经销商，减少的8 家主要为茅台酒经销商。

    　　贯彻稳价策略，直销贡献主要增长。茅台公司为稳定市场价格、掌握价格话语权，陆续出台多项措施，包括更新渠道建设、打击囤货惜售以及发力直销渠道等。分渠道看，21Q1 茅台直销渠道收入为47.8亿，同比+146.5%，占比自20Q1 的13.95%提升至17.5%；批发渠道收入为224.6 亿，同比持平。

    　　税金及附加率显著提升，影响21Q1 净利率。公司21Q1 销售毛利率为91.68%，较上年同期持平；21Q1 销售费用率为2.0%，同比-0.6pcts，管理费用率为6.4%，同比+0.2 pcts。公司毛利率、费用率指标基本持平，但在税金及附加率显著提升4.0pcts 的作用下，公司21Q1 净利率为52.64%，较上年同期-2.2 pcts。公司21Q1 经营活动现金流量净额为-14.85 亿元，同比下降37.88 亿元，主要系缴税增加及今年打款多集中在20Q4。

    　　陆股通持股比例下降，国资公司继续减持。根据一季报披露，贵州省国有资本运营有限责任公司在报告期间进行了减持，流通股占比自4.68%下降0.14pcts 至4.54%。同时，外资也进行了相应减持，流通股占比自8.31%下降0.67pcts 至7.64%。

    　　量价成长前景确定，看好公司业绩持续增长能力，维持“推荐”评级。茅台酒在中国高端白酒中占据领先地位，品牌力及产品力优势显著，渠道价差护城河较高，公司转移经济波动风险能力强，业绩确定性高。我们认为，在消费升级趋势下公司量价成长前景确定，我们维持公司2021-2023 年EPS 预测42.66、48.81、56.27 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大，如更换管理层，可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。