维持增持评级。单季度税金拉低业绩，龙头地位稳，产品结构、渠道结构持续优化，全年稳健运行，维持2021-2023 年EPS 预测43.03、49.38、56.54 元，给予2022 年50XPE，上调目标价至2469 元（前值2370 元）。

    　　直销占比提升，税金拉低业绩。2021Q1 营业收入272.71 亿、同比+11.74%，其中：1）分产品看，其中茅台酒246 亿、同比+10.7%，系列酒26 亿、同比+21.9%；2）从渠道看，直销47.8 亿、同比+146.5%，直销占比达到17.5%。归母净利139.54 亿、同比+6.57%，业绩低于预期，主要系税金及附加率同比+4pct 至13.6%（净增长13.8 亿）。

    　　从量、价、税三方面理解一季度业绩。从投放量来看，根据草根调研预计2021Q1 投放量同比持平微增，其中预计商超、电商等直营渠道占比进一步提升。从价来看，渠道结构优化继续拉动吨价上行，3 月中旬生肖、精品等非标产品提价落地，4 月酒款开始体现，故对Q1 业绩无明显提振。从税来看，消费税在生产环节缴纳，2021Q1 税金支出同比大幅增长，对应本部销量同比增长，预计主要系单季度生产、销售确认节奏影响，长期看税金及附加仍将保持稳定状态。

    　　高端需求稳定，茅台行稳致远。高端消费整体需求保持旺盛，从近期跟踪情况来看，批价水平维持稳定、打款与发货进度有序推进，从近年来发展来看，渠道体系改革与渠道管控强化思路贯穿，深化改革保持良性增长，龙头保持稳健运营行稳致远。

    　　风险提示：宏观经济波动、社会舆论风险等。