过去20年茅台一骑绝尘，利润复合增速接近30%，当前茅台迎来新掌门，十四五开启发展的新阶段。茅台依靠得天独厚的地理位置及酿造工艺，经过长时间的口碑积累和消费群体培育，成为白酒行业的绝对龙头，飞天价格也成为白酒行业景气的风向标。公司自01年上市，20年来营收与净利润复合增速高达23.90%与29.82%，累计分红1213.52亿元，分红率41.42%，投资收益率位居全市场前列。今年9月24日，公司公告董事会会议选举丁雄军为贵州茅台酒股份有限公司第三届董事会董事长，茅台开启新的发展阶段。

    　　2020-2021年茅台基础已逐步夯实，看未来，中长期旺盛需求下茅台将保持量价齐升。同时飞天价格逐步回归市场化，价格变动所需条件正陆续得到落实。2020年至今公司定调夯实基础，同时受限于基酒供应，业绩端增速平稳。展望未来，随着消费人群继续扩容，茅台将持续处于供销两旺状态，从基酒供应看，我们预计未来5年销量复合增速在6%左右，价格贡献层面预计吨价复合增速在5%-10%，综合业绩弹性是逐步改善的。

    　　酱香热潮持续，系列酒双轮驱动已成型。近几年酱酒热潮来袭，从过去的茅台热逐步传导到酱酒热，整体呈现行业性繁荣的状态，尽管部分三四线品牌价格上涨过快、库存过高导致渠道热有所减缓，但消费热仍在延续。

    　　2021H1公司系列酒收入60.6亿元，同比+30%，收入占比11.95%，成为公司收入新增长点。

    　　投资建议：我们预计21-23年归母净利润为526/621/711亿元，同比增长13%/18%/14%，考虑到公司中长期的成长性及确定性，给予买入评级。

    　　风险提示：产品销售不及预期、产品提价不及预期、行业政策风险。