事件
12 月31 日,公司发布生产经营情况公告,预计2021 年实现总营收1090 亿元,同比+11.2%;归母净利520 亿元,同比+11.3%。其中,21Q4 总营收319亿元,同比+12%;归母净利147 亿元,同比+14%。
经营分析
业绩符合预期,22 年量价齐升可期。1)茅台酒21 年实现营收932 亿元,同比+9.9%;其中Q4 营收282 亿元,同比+14%,增速环比明显改善。我们预计,21 年茅台酒销量3.55 万吨,量增中低个位数;价增中大个位数,渠道改革带动吨价上行。展望明年,考虑18 年基酒产量同比+16%,投放量有望显著提升;叠加渠道改革及价格市场化,22 年量价齐升可期。2)系列酒21年实现营收126 亿元,同比+26.1%;其中Q4 营收31 亿元,同比+2%,预计大部分由价升驱动,量的投放节奏放缓。3)归母净利率21 年持平,Q4 同比+0.8pct,主要系产品结构升级所致。
茅台基酒生产目标超额达成,产能稳步投放。21 年茅台酒/系列酒基酒产量分别为5.65/2.82 万吨,同比+12.5%/+13.1%;年初既定目标为5.53/2.90万吨,茅台酒基酒生产超额完成;系列酒技改项目十四五期间陆续建成,产能亦将逐步投放。当前茅台酒市场供需缺口仍较高,茅台酒基酒超预期达产为中长期市场端供给夯实基础。
弱化短期提价博弈,重视长期市场化改革。近期,茅台发布春节部分打款通知,部分渠道Q1 打款完成。我们认为,当前散飞批价2750 元,体外利润依旧丰厚,新管理层上任后改革步伐坚定(例如:取消非标和飞天拆箱、800吨的量由营销集团转投向传统经销渠道、引入数字化营销),回收体外利润仍是长期方向。22 年放量背景下业绩有望环比加速,珍品、1935 等投放或将贡献新弹性,中长期基本面改善具备确定性。
盈利预测与投资建议
我们预计,公司21-23 年收入增速为11%/15%/16%,归母净利润增速为11%/17%/18%,EPS 为41.39/48.43/57.15 元,对应PE 为50/42/36X,维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济下行风险,疫情反复风险,渠道改革不及预测,食品安全问题。