21 年收入目标如期实现，22 年经营业绩有望加速2021.12.31 日发布21 年生产经营公告，预计21 年营收1090 亿左右（同比+11.2%，顺利达成全年10.5%的收入增长目标），预计实现归母净利520亿左右（同比+11.3%），业绩符合预期（我们前次预计21 年营收/归母净利同比+11.1%/+11.5%）；对应21Q4 营收/归母净利同比+12.4%/+14.5%，营收/净利增速较前三季度加速，判断系发货节奏及结构变化所致。21 年生产茅台酒/系列酒基酒约5.65/2.82 万吨（同比+12.5%/+12.8%），年初制定目标5.53/2.90 万吨，茅台基酒生产目标超额完成。公司经营业绩稳健向好，市场化改革提速，势能充足，预计21-23 年EPS 41.55/48.62/56.42 元，参考可比22 年PE 中值50x（Wind 一致预期），给予22 年50xPE，目标价2431.00 元，“买入”。

    21 年圆满收官，期待22 年春节迎开门红

    21 年茅台酒/系列酒营收932/126 亿左右（同比+9.9%/+26.1%），对应21Q4营收约282.1/30.6 亿（同比+14.3%/+2.3%）。我们判断21 年量价齐升共助茅台酒营收保持稳健增长，21Q4 营收增长提速判断主要系飞天发货及非标投放均有增加，据21 世纪报，21Q4 公司持续加大社会渠道飞天投放量，引导茅台酒零售价回归理性，此外据金陵晚报，公司近期增配一批较高出厂价的飞茅；系列酒我们判断21Q4 投放节奏有所放缓。展望春节，高端白酒礼赠/商务宴请需求韧性仍足，春节打款开启，渠道信心充足，开门红可期。

    布署清晰，目标明确，改革加速

    展望2022 年，我们认为公司有望迎量价齐升、加速发展可期。1）销量：

    17 年公司茅台酒基酒产量4.28 万吨，同比+9%，以5 年基酒贮藏期推算22 年具备量增条件。2）价格：短期飞天直接提价或仍处博弈阶段，但均价结构性提升有望延续，渠道改革和价格市场化改革有望加速推进，如取消飞天拆箱、加速推进数字化营销、市场化调控促使批价回归理性与平稳等；产品结构升级延续，2021.12.29 日发布“珍品”，定位精品与十五年茅台之间，强化超高端领域布局；非标产品提价，据微酒，2022.1.1 日起茅台新珍品和茅台陈年酒15 零售指导价分别由4499/4999 元提升至4599/5999 元。

    经营势能向上，维持“买入”评级

    考虑到丁董事长上任后改革信号频出，市场化改革有望加速推进，价格体系与产品布局有望更为合理，营销及对终端掌控力有望持续提升，发展有望提速，我们微调盈利预测，预计21-23 年 EPS 41.55/48.62/56.42 元（前次41.45/47.88/55.12 元），目标价2431.00 元（前次2394.00 元），“买入”。

    风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题