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    贵州茅台发布2022 年1 至2 月主要经营数据。

    2022 年春节期间，贵州茅台酒股份有限公司（以下简称公司）产品销售势头向好，市场呈现旺销态势，顺利实现了“开门红”。

    经公司初步核算，2022 年1 至2 月，公司实现营业总收入202亿元左右，同比增长20%左右；实现归属于上市公司股东的净利润102 亿元左右，同比增长20%左右。

    简评

    改革成果突出，开门红大超预期。

    公司发布2022 年1-2 月份春节旺季期间经营数据，从营收和利润均实现同比20%左右的增幅来看，开门红表现大幅超出此前市场预期。结合春节以来跟踪的各地区渠道动销情况和公司2021 年年底以来在产品和渠道上的一系列新动态来看，我们认为公司2022 年开门红表现超预期主要有以下因素：

    ①从渠道结构上看，2019 年以来公司持续推进渠道结构优化，扩大直销渠道占比，预计22 年春节期间茅台自营店、签约电商平台及商超等直销渠道飞天茅台投放量有所加大，贡献开门红业绩高增长。

    ②从产品结构上看，茅台酒方面，21 年年底随着虎年生肖茅台和珍品茅台酒等新品的相继推出，预计春节期间非标茅台酒投放量有所加大。虎年生肖酒出厂价1999 元，珍品茅台酒出厂价预计在4000 元以上，非标茅台酒产品出厂价较普通飞天高，非标茅台投放量加大可释放茅台酒营收和利润增长的弹性。此外，生肖茅台酒直销渠道较传统经销渠道价格更高，直销渠道的投放量增加将进一步放大增长弹性。

    系列酒方面，随着以“茅台酱香、万家共享”为主题的系列酒渠道建设不断完善，茅台系列酒顺应酱香热开启量价齐升阶段。

    2022 年春节期间公司推出定位千元价位带的系列酒大单品茅台1935，凭借强大的品牌背书，茅台1935 上市以来得到市场的高度认可，需求紧俏之下批价维持在1600 元左右的较高水平。预计1-2 月茅台1935 的放量贡献系列酒营收的增长，同时优化了系列酒的产品结构。

    ③从吨酒价格上看，茅台酒方面直销渠道出厂价高于传统经销渠道，直销渠道放量将拉动茅台酒均吨价的提升。此外，非标茅台 酒的占比提升亦贡献均吨价的增长。同时，据第一财经记者报道茅台15 年零售指导价由4999 元上调至5999 元，预计出厂价亦有所上调，非标茅台的提价将直接拉动吨价提升。系列酒方面随着茅台1935 起量，预计系列酒吨价亦有所提升。

    公司目标规划清晰，茅台酒直销占比提升叠加产能逐步投放，2022 年环比提速概率较高。

    新管理层就位后，围绕集团“双巩固、双打造”战略目标，围绕酒主业，开展公司治理结构、组织结构、营销体系、产品档次和价格带结构等调整变革，着力规范原有渠道，探索发展新零售渠道，优化品牌价格体系，着力让茅台酒回归商品属性。我们认为2022 年直营渠道及新零售渠道占比将持续提升，近两年茅台酒稳量情况下，有条件在2022 年投放量保持8-10%的增长，即使价格体系不变，增速也将环比提升。

    盈利预测与投资建议。

    我们认为白酒行业仍处于良性发展期，未来行业仍将向优质品牌集中。预计公司2022 年直营渠道及新零售渠道占比将持续提升，近两年茅台酒稳量情况下，有条件在2022 年投放量保持8-10%的增长，即使价格体系不变，增速也将环比提升，当下茅台估值对应22 年35X，对比国际消费品公司来看，估值已在合理甚至偏低的水平。

    我们预计公司2021-23 年实现收入1087.73、1262.42、1460.19 亿元，同比+11.0%、16.1%、15.7%；实现归母净利润518.29、604.99、702.61 亿元，同比+11.0%、16.7%、16.1%；对应EPS 分别为41.26、48.16、55.93 元；对应2021~2023 年动态PE（2022 年03 月07 日收盘价）分别为41、35、31x。

    风险提示：

    疫情反复，食品安全风险等。