事件

    　　公司发布公告显示，2022 年春节期间，贵州茅台酒股份有限公司产品销售势头向好，市场呈现旺销态势，顺利实现了“开门红”。经公司初步核算，2022 年1-2 月，公司实现营业总收入202 亿元左右，同比增长20%左右；实现归属于上市公司股东的净利润102 亿元左右，同比增长20%左右。

    　　投资要点

    　　业绩符合预期，我们看好贵州茅台后续加速发展和改革超预期。业绩层面：

    　　我们此前预测Q1 利润增速19-20%（市场预期15%），验证此前观点。近日调整主因市场避险情绪及北向资金流出，公告有望提振信心。政策层面：

    　　（1）此前丁雄军曾表示不能 “踩小步” 、要 “大踏步”。（2）1 月国务院发布文件显示，支持贵州发展，发挥赤水河流域酱香型白酒优势。（3）2 月贵州省曾提出2022 年将建设以茅台酒为引领的贵州酱香白酒品牌舰队，确保白酒产业增加值增长20%以上等政策性支持亦为贵州茅台加速发展奠定基调。我们继续看好茅台加速发展和改革超预期。

    　　1-2 月经营数据高增，主因非标及直营渠道占比提升贡献利润。

    　　1、茅台的产品结构提升：非标&系列酒产品提价/结构提升显著贡献业绩非标产品提价叠加结构提升：1 月精品和年份15 年提价，同时非标产品部分经销配额转至直营店提货进一步实现提价，从而实现利润增厚。

    　　系列酒提价：2022 年1 月，公司对金王子、酱香经典、汉酱等6 个单品提价10-15%，主力产品全面提升至200 元以上。

    　　新品发布/生肖酒提前投放。公司发布新品1935（1-2 月发货量或为600-800t，据测算预计贡献超10 亿收入，全年量增或达2500-3000 吨）；发布新品珍品；生肖酒较去年提前投放；经销商可执行非标产品计划外配额。

    　　2、直营渠道占比提升显著。2 月1935 第二批产品已投放系列酒经销商及自营店，预计直销渠道占比超去年同期17.5%水平。

    　　总体来看：1-2 月贵州茅台仍呈现供需紧平衡，散茅、箱茅批价分别稳定在2750-2900 元/3100-3300 元左右；新品1935 批价从刚上市的1800 元逐步回落至1600 元左右，市场反馈积极，预计后续放量将为全年业绩稳健增长奠定基础。

    　　短期看：茅台酒系列酒双轮驱动，新领导上任系列举措将落地。22Q1 业绩：

    　　考虑到22Q1 公司推出新非标产品+对年份15 进行提价+低基数，预计利润端可达20%增速；22 年业绩：1）从量角度看，考虑到今年茅台酒投放量仅约3.6 万吨，十四五末预计或5 万吨，2022 年往回溯的4 年为茅台酒基酒产量大年，预计2022 年茅台酒量增或超预期；2）从价角度看，非标量价双升叠加直营渠道占比进一步提升将为主方向（符合增强价格管控策略），新领导上任后，预计将推出更多营销改革举措或亦利于增厚业绩。

    　　中长期看：迈入十四五，走好茅台之路，“五线”发展道路。考虑到需求端表现强劲、公司不断加大监管力度、产量稳步提升（2021 年茅台基酒产能目标为5.53 万吨，系列酒产量目标为2.9 万吨；十四五期间规划茅台酒系列酒实现双5.6 万吨产能）、技改项目稳步推进（2020 年9 月茅台“十三五”茅台酒技改扩建项目全面完工，新增的茅台酒基酒设计产能4032 吨于2021 年释放，同时3 万吨酱香系列酒技改项目稳步推进）、渠道改革加速落地，预计2022 年茅台酒量价或超预期，推动报表端加速，在迈入十四五，公司将走好茅台之路，“五线”发展道路，坚持“双打造”、“双巩固”，聚主业，调结构，强配套，构生态，未来业绩确定性强。

    　　盈利预测及估值

    　　预计 2021~2023 年公司收入增速分别为11.2%、18.7%、13.6%；归母净利润增速分别为11.3%、20.1%、15.0%；EPS 分别为41.4、49.7、57.1 元/股；对应PE分别为42、35、31 倍。考虑到公司具有较强成长性及业绩确定性，给予买入评级。

    　　风险提示：1、宏观经济下行；2、疫情影响超预期。