事件：公司于3月28日发布了2021年度主要财务数据及2022年第一季度主要经营情况的公告，于3月30日发布了2021年年度报告。公司2021年实现营业总收入1094.64亿元，同比增长11.71%；实现归母净利润524.60亿元，同比增长12.34%。经公司初步核算，公司2022年一季度预计实现营业总收入331亿元左右，同比增长18%左右；预计实现归母净利润166亿元左右，同比增长19%左右。

    点评：

    公司2021年圆满收官，2022年顺利实现开门红。公司2021年实现营业总收入1094.64亿元，同比增长11.71%；实现归母净利润524.60亿元，同比增长12.34%。公司2021年营业总收入首次破千亿元，实现圆满收官。单季度看，2021Q4公司业绩增速整体快于前三季度。2021Q4，公司实现营业总收入324.11亿元，同比增长14.05%；实现归母净利润151.94亿元，同比增长18.06%。受益于飞天放量与新品投放市场，以及部分产品直接提价与直营渠道占比扩大等因素影响，公司2022年一季度预计实现营业总收入331亿元左右，同比增长18%左右；预计实现归母净利润166亿元左右，同比增长19%左右，2022年顺利实现了开门红。公司在2021年年报中披露2022年力争实现营业总收入同比增长15%左右，一季度的开门红为公司全年业绩奠定了基础。

    茅台酒与系列酒双轮驱动，直营渠道快速发展。分品类看，公司实行茅台酒与系列酒双轮驱动的战略，茅台酒贡献业绩增量的同时，系列酒实现了较快增长。2021年公司的茅台酒实现营业收入934.65亿元，同比增长10.18%；系列酒实现营业收入125.95亿元，同比增长26.06%。分渠道看，公司近几年持续加大直营渠道的布局，直营渠道在2021年得到快速发展，占比进一步提升。2021年，公司批发代理业务实现营业收入820.30亿元，同比增长0.55%；直销业务实现营业收入240.29亿元，同比增长81.49%，公司直销业务占比增加至22.66%。根据公司官方公众号消息，公司的电商平台“i茅台”将于今年3月底正式上线试运行，消费者可在平台上可预约申购虎年生肖茅台、茅台1935与珍品茅台，试运行阶段暂不销售飞天茅台。公司此次电商平台上线推动了渠道结构改革，后续需进一步关注电商平台上线的相关酒品与供给量的情况。

    2021年公司盈利能力稳步提升。2021年，公司的毛利率为91.54%，同比增加0.13个百分点。其中，茅台酒实现毛利率为94.03%，同比增加0.04个百分点。受益于产品结构升级与产品提价，系列酒毛利率有较大幅度的提升，2021年实现毛利率73.69%，同比增加3.55个百分点。费用结构方面，公司2021年销售费用率为2.50%，同比下降0.10%；管理费用率为 7.78%，同比增加0.80个百分点。在毛利率与费用率的综合作用下，公司2021年净利率为52.47%，同比增加0.29个百分点，盈利能力进一步提升。

    维持推荐评级。预计公司2022/2023年每股收益分别为48.88元和57.49元，对应PE估值分别为35倍和30倍。公司2021年的营业总收入首次突破千亿元，2022年开年顺利实现了开门红。作为白酒行业的龙头，公司茅台酒与系列酒双轮驱动的策略明确，直销渠道的扩张有望提升产品吨价。伴随着产能释放，公司量价有进一步提升的空间。同时，新上任的董事长对公司的改革信心较强，市场对公司的改革期待值较高，公司业绩有望稳中求进。维持对公司的“推荐”评级。

    风险提示。产品升级不及预期，直销渠道扩张不及预期，产能释放不及预期，食品安全问题，宏观经济影响等。