结论与建议：

    业绩概要：

    公告2021 年全年实现营业总收入1094.6 亿，同比增11.7%，录得净利润524.6 亿，同比增12.3%。据此计算，4Q 实现营业总收入324.1 亿，同比增14%，录得净利润151.9 亿，同比增18%，顺利完成年初既定目标。此外，全年生产茅台酒基酒5.65 万吨，系列酒基酒2.82 万吨。

    3 月29 日公告预计2022Q1 实现收入331 亿，同比增18%，录得净利润166亿，同比增19%。

    分红方案：每10 股派发现金股利216.75 元，分红比例为51.9%。

    全年茅台酒收入934.6 亿，同比增10%，系列酒收入126 亿，同比增26%，根据公告计算，4Q 茅台酒单季收入在284.7 亿左右，同比增15.3%，相较前几季度增速有明显提升，我们认为主要在于旺季普茅和非标放量，以及直销渠道占比持续提升，全年来看，直销收入240.3 亿，同比增81.5%，占比达22.7%,4Q 单季度收入93.4 亿，同比增94.4%，占比接近30%；系列酒单季度实现收入30.6 亿左右，同比增2.1%，顺利达成全年各项目标。

    新年伊始，公司上调茅台新珍品酒和陈年酒15 零售指导价，并在春节前公司系列酒“茅台1935”，出厂价约为茅台酒的80%，补充千元带产品矩阵，进一步补充春节期间供应量。1-2 月公式收入净利润均实现20%左右增长，验证公司春节档产品销售良好，顺利实现“开门红”。对比1-2月经营数据来看，3 月单月收入、利润增速略有回落，分别同比增15%和17%，但整体销售转淡的情况下，业绩仍有支撑，表明市场化改革的效果正逐渐体现。

    报告期管理费用受职工薪酬和维修费增加，同比上升24.5%，但费用总体保持平稳增长，费用率同比上升0.08 个百分点至9.42%。

    我们预期在不提价的情况下，公司2022 年将持续稳健增长（公司预计今年收入增速在15%左右），非标产品提价以及直销渠道的持续放量将带来业绩增量。3 月31 日茅台官方数字营销平台“i 茅台”上线试运营，目前预约申购虎茅、茅台1935、珍品酒等产品，短期来看，茅台酒行情价受疫情和新平台上线冲击出现明显下跌（原箱价2800 左右/瓶，散件价格2600 元/瓶），但随着市场情绪消化，长期来看，直营平台上线是有助于社会去库存和提升开瓶率，公司对于终端管理的主动权也将更高一点，也符合公司市场化改革的理念。产能来看，2021 年茅台酒基酒产量超额达成（年初既定目标为5.53 万吨），随着未来技改完成，系列酒产能有望继续扩张，且参考过往年份基酒产出情况，未来茅台酒产量瓶颈将有所缓解。

    预计2022-2023 年将分别实现净利润612.6 亿和697.2 亿，分别同比增16.8%和13.8%，EPS 分别为48.77 元和55.50 元，当前股价对应PE 分别为35 倍和31 倍，受市场波动影响，当前估值有明显回落，上调至“买进”投资建议。

    风险提示：疫情影响反复，营销改革不及预期