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    公司发布2021 年年度报告，全年实现营业总收入1094.64 亿元，其中营业收入1061.90 亿元（同比+11.88%），利息收入32.74 亿元；实现归母净利润524.60 亿元（同比+12.34%），实现扣非归母净利润525.81亿元（同比+11.84%）。

    点评

    业绩稳健增长，实现“十四五”发展良好开局。茅台酒全年销售收入达到934.65 亿元（同比+10.18%），销量为3.63 万吨（同比+5.68%），平均吨价为257.75 万元/吨（同比+4.3%）。系列酒全年销售收入达到125.95 亿元（同比+26.06%），销量为3.02 万吨（同比+1.46%），平均吨价为41.74 万元/吨（同比+24.20%）。

    直销占比和吨价提升，数字营销成亮点。分渠道来看，2021 年直销营收为240.29 亿元（同比+52.83%），占比达到22.66%（同比+8.69pct），直销吨价达到418.94 万元/吨（同比+24.42%），直销毛利率为96.12%（同比+0.52pct）。经销营收为820.30 亿元（同比+7.64%），经销吨价达到135.13 万元/吨（同比-0.41%），毛利率为90.30%（同比-0.55pct）。

    全年增加经销商63 个，减少20 个经销商，酱香系列酒经销商增加较多，减少的主要是茅台酒经销商。2022 年3 月31 日，公司自营APP“i 茅台”

    将上线并试运行，围绕茅台酒（珍品）、茅台酒（壬寅虎年）等四款新品进行推广销售；新渠道+新产品+新平台有望拓宽市场和起到增厚利润的作用。

    市场化改革稳步推进，2022 年全年业绩增长可期。2021 年9 月新任董事长丁雄军表示将推进营销和价格体制改革，优化品牌价格体系，使茅台回归商品属性；此后，公司不断推出茅台1935 等新品，并实行取消拆箱和重启电商平台等措施。“十四五”期间，公司将践行“双翻番、双巩固、双打造”发展目标，2022 年经营目标为营收同比增长约15%左右，完成基本建设投资69.96 亿元。

    投资建议

    公司行业龙头地位领先，在渠道+产品+平台等方面推进市场化改革，盈利能力有望稳步提升，维持“强烈推荐”评级。预计2022 年~2024年EPS 分别为47.53、54.34、62.32，对应PE 为36.16、31.63、27.58。

    风险提示

    行业竞争加剧；市场化改革不及预期；疫情扰动加剧。