事件: 公司公告2022年一季报,2022Q1收入/归母净利/扣非归母净利分别为322.96/172.45/172.43 亿元,同比+18.43%/+23.58%/+23.43%,业绩超预期。

    Q1 业绩超预期,产品结构及渠道结构持续优化,茅台酒、系列酒营收增长均提速。Q1 茅台酒/系列酒收入288.60/34.28 亿元,同比+17.35%/+29.71%(上年同期为+10.66%/+21.86%)。茅台酒增长贡献系:1)产品结构优化升级,茅台酒投放向非标倾斜,并推出非标超高端珍品贡献增量, Q1 经销商打款力度增强;2)非标产品直营占比提升带动吨酒价提高,Q1 直销收入108.87 亿元(同比+127.88%),占比33.72%/同比+16.18pct,判断直销同比增量的60 多亿主要来自非标产品的直营贡献,预计非标全年可能均以计划外的价格执行。系列酒增长贡献系:1)推出新品茅台1935,出厂价798 元/瓶,Q1 增量突出;2)系列酒调结构,砍掉普王子、普迎宾等部分低端系列酒,持续瘦身,市场费用向主推产品倾斜。

    财务指标稳健,预收款、销售收现同比大幅提升。Q1 末合同负债余额83.22 亿元,虽环比回落,但同比增长29.81 亿元,为Q2 留有余力。Q1销售商品收现314.88 亿元,同比增加41.20%,增速亮眼,经营活动产生现金流量净额-68.76 亿元,主要系子公司贵州茅台集团财务有限公司吸收集团公司其他成员单位资金减少。

    盈利预测与投资建议:在产品结构升级、营销体系优化、量增有保障的合力之下,预计茅台2022 年起步入加速发展新阶段,一季度“开门红”奠定全年提速基调。由于Q1 超预期,小幅上调盈利预测,预计22-24年收入为1293.39/1540.06/1859.88 亿元,同比增长18.16%/19.07%/20.77%,归母净利为629.68/761.66/933.52 亿元,同比增长20.03%/20.96%/22.56%,EPS 为50.13/60.63/74.31 元,对应2022 年4 月26 日收盘价,PE 为34.56/28.57/23.31X,上调至“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下行或带来系统性风险;经济压力及疫情影响下批价波动。