事件：公司2022年一季度实现营业总收入331.87亿元，同比增长18.25%；预计实现归母净利润172.45亿元左右，同比增长23.58%。

    点评：

    公司2022年开门红数据亮眼，为全年业绩奠定坚实基础。受益于飞天放量与新品投放市场，以及部分产品直接提价与直营渠道占比扩大等因素催化，公司2022年一季度实现营业总收入331.87亿元，同比增长18.25%；预计实现归母净利润172.45亿元左右，同比增长23.58%，2022年开门红数据亮眼，归母净利润增速超过此前公布的经营数据。公司在2021年年报中披露2022年力争实现营业总收入同比增长15%左右，一季度的开门红为公司全年业绩奠定了基础。

    茅台酒与系列酒双轮驱动，直营渠道快速发展。分品类看，公司实行茅台酒与系列酒双轮驱动的战略，茅台酒贡献业绩增量的同时，系列酒实现了较快增长。2022Q1公司的茅台酒实现营业收入288.60亿元，同比增长17.36%；系列酒实现营业收入34.28亿元，同比增长29.70%。分渠道看，公司近几年持续加大直营渠道的布局，直营渠道在2022Q1实现快速发展，占比进一步提升。2022年第一季度，公司批发代理业务实现营业收入214.01亿元，同比下降4.70%；直销业务实现营业收入108.87亿元，同比增长127.90%，公司直销业务占比增加至33.72%。

    公司2022Q1盈利能力稳步提升。2022Q1，公司的毛利率为92.37%，同比增加0.69个百分点。受益于产品结构升级与产品提价等因素催化，2022年第一季度公司的毛利率有所提高。费用结构方面，公司2022Q1销售费用率为1.60%，同比下降0.42%；管理费用率为6.49%，同比增加0.11个百分点；财务费用率为-1.01%，同比下降0.53%。在毛利率与费用率的综合作用下，公司2022Q1净利率为55.59%，同比增加1.42个百分点，盈利能力进一步提升。

    维持推荐评级。预计公司2022/2023年每股收益分别为48.88元和57.49元，对应PE估值分别为35倍和30倍。公司2022年开门红数据亮眼。作为白酒行业的龙头，公司茅台酒与系列酒双轮驱动的策略明确，直销渠道的扩张有望提升产品吨价。伴随着产能释放，公司量价有进一步提升的空间。同时，新上任的董事长对公司的改革信心较强，市场对公司的改革期待值较高，公司业绩有望稳中求进。维持对公司的“推荐”评级。

    风险提示。产品升级不及预期，直销渠道扩张不及预期，产能释放不及预期，食品安全问题，宏观经济影响等。