事件：2022 年Q1 实现营收322.96 亿元，同比增长18.43%；归母净利润172.45 亿元，同比增长23.58%；扣非归母净利润172.43 亿元，同比增长23.43%；基本每股收益13.73 元。

    收入端，产品矩阵升级完善，渠道结构持续优化。分产品看，茅台酒、系列酒双轮驱动，2022 年Q1 茅台酒实现营收288.60 亿元，同比+17.35％；系列酒实现营收34.28 亿元，同比+29.71％；分渠道看，直销渠道持续提升，2022 年Q1 直销渠道实现营收108.87 亿元，同比+127.88％；批发渠道实现营收214.01 亿元，同比－4.71％，其中直营占比33.72%，同比提升16pct。系列酒产品结构提升明显,业绩增长贡献增加，1 月18 日茅台1935正式上市，作为战略级单品预期将带动系列酒规模进一步增长。疫情压力之下，公司酒类营收仍保持稳定增速，体现了其强大的品牌力支撑。

    利润端，盈利能力提升。2022 年Q1 归母净利润172.45 亿元，同比增长23.58%，净利率55.59%，同比+1.46pct。利润的增长主要系公司营业收入高速增长，费用控制有度。2022 年Q1 毛利率+0.69pct 至92.37%；销售费用率-0.42pct 至1.60%；管理费用率+0.1pct 至6.49%，盈利能力进一步提升。

    销售回款同比增长41.2%，公司合同负债+其他流动负债92.61 亿元，较21年期末-49.94 亿元；经营性现金净额-68.76 亿元，系公司同业存放款项净流出较高至98.65 亿元。

    展望22 年，公司高端产品矩阵持续完善，新品1935 布局千元价格带，抢占市场份额；直营提升增厚公司利润，自营平台i 茅台拓宽市场，公司直销占比持续提升，22Q1 公司无新增经销商，酱香系列酒经销商较期初减少3 家。i 茅台电商直营渠道上线近一个月，共计投放67 万瓶，约308.7 吨，累计超1.3 亿人次参与申购，预计销售额超14 亿。未来我们认为飞天茅台有望上线i 茅台，进一步加大公司直营比例及利润收入。展望全年，我们认为公司原规划收入增长15%有望再超预期。

    盈利预测：预计公司22-24 年营收1280.74/1485.64/1719.23 亿元，同比+17%/16%/15.72% ， 净利润623.41/727.47/848.69 亿元， 同比+18.84%/16.69%/16.66%；EPS 为49.63、57.91、67.56 元/股，对应PE 为37/32/27X，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下滑，食品安全风险，疫情反复影响白酒正常消费等