改革持续落地促茅台加速发展

    7.21 日发布经营公告，预计22H1 收入594 亿左右，同比增17%左右，归母净利297 亿左右，同比增20%左右；对应22Q2 收入/归母净利262.1/124.6亿左右，同比增15.7%/16.4%左右，22H1 收入增速快于全年目标增速（15%），疫情之下经营韧性凸显，今年以来茅台市场总体需求保持旺盛，批价稳中有升，i 茅台上线后反响热烈、贡献增量，公司在生产/新品上市/营销改革等方面均有改革举措快速落向实处，改革持续落地有望助推茅台加速发展。我们预计22-24 年EPS 49.70/58.19/67.57 元，参考可比22 年PE平均40x（Wind 一致预期），公司作为行业龙头享估值溢价，给予22 年50x目标PE，上调目标价至2485.00 元（前次2354.88 元），“买入”。

    产品及渠道改革助力结构优化

    22H1 茅台酒/系列酒预计营收499/75 亿左右（同比+16%/24%左右），其中Q2 营收210/41 亿左右（同比+15%/19%左右），茅台酒保持较快增长，Q2疫情影响下普飞保持了稳定投放、总体需求旺盛，动销进展积极，批价呈现稳中有升态势；此外，非标产品渠道结构变化带来增量贡献（渠道反馈非标产品从直营店拿货比例明显提升）。系列酒由于茅台1935 的增量贡献亦保持了较快增长（22Q2 在i 茅台含税销售额超10 亿）。i 茅台预计贡献Q2 主要收入增量，Q2 珍品茅台/两款虎年生肖/茅台1935 四类产品投放量超1000吨，据股东大会，i 茅台3.31 日上线至6.14 日已实现营收30-40 亿左右。

    改革持续落地，内在驱动强化

    在生产/新品上市/营销等方面均有改革举措快速落向实处，生产端：公司将完成基建投资69.69 亿纳入22 年经营目标，项目建设加快推进，积极谋划突破产能瓶颈；产品端：不断推出新品布局多元价位带，珍品/茅台1935/100ml 飞天小酒上市后需求旺盛，同时对产品结构优化产生积极影响；营销端，i 茅台作为数字化营销的重要平台，对于丰富直销渠道和产品结构（吨酒价格抬升）预计将有明显贡献，亦将为持续市场化营销改革打下基础。

    此外，集团公告习酒剥离，利于解决同业竞争和实现茅台品牌聚焦，茅台集团未来发展和十四五目标完成将更倚重茅台，内在增长驱动有望持续强化。

    经营势能向上，维持“买入”评级

    考虑公司依靠需求韧性和自身的经营改革深化，业绩增长有望逆势提速，我们上调盈利预测，预计22-24 年EPS 49.70/58.19/67.57 元（前次49.06/56.91/65.66 元），目标价2485.00 元，维持“买入”。

    风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。