事件

    　　2022 年上半年公司营业总收入为594.43 亿元（同比+17.20%），归母净利润为297.94 亿元（同比+20.85%），扣非归母净利润为297.63 亿元（同比+11.84%）。2022Q2 公司营业总收入为262.56 亿元（同比+15.89%），归母净利润为125.49 亿元（同比+17.28%），扣非归母净利润为125.20 亿元（同比+17.23%）。

    　　点评

    　　茅台和系列酒均实现双位数增长，产品结构得到梳理和优化。分产品来看，2022H1 茅台酒的营收为499.65 亿元（同比+16.33%），系列酒的营收为75.98 亿元（同比+25.73%），收入增长的主要原因是销量增长和产品结构变化。公司今年推出的虎年生肖茅台、珍品茅台、茅台1935、100ml 飞天茅台等新品，不仅填补千元价格带空白，而且扩容高端白酒矩阵，并顺利成为业绩增长的发力点。

    　　直销占比大幅提升，营销创新蓄积增长势能。分渠道来看，2022H1直销收入为209.49 亿元（同比+120.42%），直销占比为36.39%（同比+17.00pct）；经销收入为366.14 亿元（同比-7.32%），经销占比为63.61%（同比-17.00pct）。数字营销平台“i”茅台于2022Q2 正式上线，通过售卖非标产品贡献营收44.16 亿元，有效提升直销渠道的收入。公司在报告期内新增经销商62 家，主要为系列酒的经销商，减少经销商12 家，主要为茅台酒经销商，截至2022H1 经销商总数为2200 家。为吸引年轻消费者，公司推出跨界合作产品“茅台冰淇淋”，取得较好的市场反响。

    　　内部改革成果逐步转化落地，全年营收目标有望实现。5 月下旬以来，飞天茅台原装的批价呈震荡上行趋势。原装22 年飞天茅台在8 月2日的批价为3220 元/瓶，达到今年新高。飞天茅台的批价上涨反映下游需求回暖和经销商的积极备货。下半年疫情好转，聚饮等消费场景增多，暑期、中秋等白酒旺季来临，有望支撑下游需求的加速复苏。新任管理层带领下，公司在品牌宣传、价格体系梳理和渠道创新等方面不断取得突破。在2022Q2 延续高增长的态势下，全年营收增长15%的业绩目标有望顺利实现。

    　　投资建议

    　　在公司市场化改革下，直销占比和业绩有望稳步提升。维持“强烈推荐”评级。预计2022 年~2024 年EPS 分别为48.46/56.01/63.79，基于8 月2 日收盘价1879.98 元，对应PE 为38.80/33.57/29.47。

    　　风险提示

    　　疫情扰动加剧；宏观经济波动；市场化改革不及预期。