事件

    　　2023 年03 月30 日，贵州茅台发布2022 年年报。

    　　投资要点

    　　四季度稳增长，2022 年圆满收官

    　　2022 年总营收1275.54 亿元（同增17%），归母净利润627.16 亿元（同增20%）。其中2022Q4 总营收377.68 亿元（同增17%），归母净利润183.17 亿元（同增21%），四季度增速稳步提升，2022 年顺利收官。2022 年毛利率91.87%（+0.3pct），受益于茅台酒与系列酒吨价同步提升。2022年净利率52.68% （ +0.2pct ） ， 销售费用率2.59%（+0.1pct），系酱香系列酒广告及市场拓展力度增加，管理费用率7.07%（-0.1pct）。其中2022Q4 净利率为51.60%（+0.4pct），销售费用率2.36%（-0.2pct），管理费用率9.12%（-0.3pct）。2022 年合同负债154.72 亿元（同增22%），公司后续增长动力仍充足，销售回款1406.92 亿元（同增18%），经营净现金流366.99 亿元（同减42.68%），系公司划转贵州习酒股权致吸收存款减少且财务子公司存入同业定期存款增加所致。

    　　直销渠道不断发力，i 茅台持续贡献增量

    　　分产品看，2022 年酒类营收1237.72 亿元（同增17%），毛利率92.00%（-0.4pct）。其中茅台酒营收1078.34 亿元（同增15%），占比87%，毛利率94.19%；系列酒营收159.39 亿元（同增27%），占比13%，毛利率77.22%。在茅台酒实现稳健增长的同时，系列酒着力打造五大单品，2023年目标200 亿元。分渠道看，2022 年批发代理营收743.94亿元（同减9%），占比60%；直销营收493.79 亿元（同增105%），占比40%（+17pct）。直销占比持续提升，2022 年“i 茅台”线上销售平台不断发力，营收118.82 亿元，毛利率95.46%，注册用户超3000 万。量价拆分来看，2022 年茅台酒销量3.79 万吨（同增5%），对应吨价284.51 万元/吨（同增10%）；系列酒销量3.03 万吨（同增0.3%），对应吨价52.65 万元/吨（同增29%）。公司2023 年经营目标为：

    　　1）营业总收入同期增长15%左右，2）基本建设投资71.09亿元。在深入落实“五合营销法”、坚持开展“23252 战略”的基础上，公司全年目标达成可期。

    　　 盈利预测

    　　预计2023-2025 年EPS 为58.26/67.65/77.75 元，当前股价对应PE 分别为31/27/23 倍，维持“买入”投资评级。

    　　 风险提示

    　　宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期、批价快速上行等。