事件：公司发布2022年报，全年实现营业总收入1276亿元，同比+16.5%，归母净利润627 亿元，同比+19.6%；其中单Q4实现营业总收入378 亿元，同比+16.5%，归母净利润183 亿元，同比+20.6%。同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利259.11 元（含税）。

    茅台酒与系列酒双轮驱动，直销占比持续提升。1、分产品，茅台酒全年收入1078亿元，同比+15.4%；分拆量价看，茅台酒销量同比+4.5%，吨价同比+10.4%至285 万元/吨，吨价提升主因为非标酒投放量加大及直销渠道占比提升；系列酒收入159 亿元，同比+26.6%，其中销量同比+0.3%，吨价同比+26.1%至53 万元/吨，吨价提升主要系茅台1935 放量贡献。2、分渠道，22 年批发/直销渠道收入分别为744/494 亿元，分别同比-9.3%/+105.5%，直销渠道销售占比提升17.2 个百分点至39.9%，渠道结构不断优化。其中，“i 茅台”于3月上线，截止年底实现不含税收入119 亿元，注册用户超3000 万，成为现象级APP。

    盈利能力稳步提升，现金流表现优异。1、22年公司毛利率提升0.3个百分点，管理费用率、财务费用率分别下降0.7、0.2 个百分点，销售费用率提升0.1 个百分点，整体费用率下降0.8 个百分点，净利率提升0.2个百分点至52.7%，盈利能力稳步提升。2、22Q4 毛利率同比下降0.5 个百分点，营业税金及附加率下降1.8 个百分点至13.1%，管理费用率下降0.3 个百分点至9.3%，22Q4 净利率提升0.4 个百分点至51.6%，盈利能力持续增强。3、全年销售现金回款1407亿元，同比+17.9%，与收入增速较为匹配；公司期末合同负债155 亿元，环比22Q3 末/同比21 年末增加36/27 亿元，23Q1 开门红余力充足。

    全年圆满收官，逆势加速成长。1、22 年在面临宏观经济承压和消费环境疲软的背景下，公司实现逆势加速增长，较21 年增长显著提速，超额完成年初制定的15%左右的收入增长，彰显出强大的增长韧性。2、公司明确“大踏步”改革的发展基调，在“五合营销法”和“五线发展道路”指引下，加速推进产品和渠道体系改革，增长极多点开花。3、在公司深化改革的背景下，渠道和产品结构更加均衡，中长期量价策略游刃有余，长线发展后劲十足。

    盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为59.04 元、68.66 元、79.75元，对应动态PE 分别为31 倍、27 倍、23 倍。公司量价齐升确定性高，改革动作持续落地，长线发展后劲十足，维持“买入”评级。

    风险提示：经济复苏或不及预期。