事项：

    公司发布2023年第一季报，Q1实现营业收入387.56亿元，同比增长20.00%；归母净利润207.95亿元，同比增长20.59%；实现扣非归母净利润207.78亿元，同比增长20.50%。

    平安观点：

    白酒龙头地位稳固，23Q1业绩实现开门红。2023年第一季度茅台营业收入387.56亿元，同比增加20.00%，归母净利润207.95亿元，同比增加20.59%，业绩表现优于此前披露的一季度经营数据公告。公司顺利实现23年开门红，彰显了公司作为酒业龙头的经营韧性。

    产品结构优化，直销占比提升。分产品看，茅台酒收入达到337.22亿元，同比增长16.85%；系列酒收入50.14亿元，同比增长46.28% 。系列酒销量增速加快，主要系公司优化系列酒产品结构，精简系列酒产品，并聚焦培育“茅台1935、茅台王子酒（酱香经典）、茅台王子酒（金王子）、汉酱、茅台迎宾酒（紫）”等五大单品。分渠道看，直销/批发销售收入分别为178.07亿元/209.29亿元，同比增长63.56%/减少2.20%，其中直销收入占比达到45.97%，与22Q1相比占比提升12.25%，直销占比持续提升，公司渠道结构改革效果明显。

    “i 茅台”运营满一周年，拉拢年轻消费群体。公司于2022年上线电商新平台“i 茅台”，至今已满一周年，2023年Q1，“i茅台”实现酒类不含税收入49.03亿元。根据云酒头条数据，截至3月19日，“i茅台”上线353天，注册用户达到了3721万人，平均日活达到了496万人。i 茅台主要选取非标产品包括生肖茅台、珍品茅台、小瓶茅台等，已成为公司直销渠道的重要组成部分之一。我们认为，i 茅台的上线不仅是直销渠道的线上开拓，还与年轻消费群体建立了更紧密的联系，推动公司产品的多元化。

    批价企稳，价差护城河持续夯实。根据国酒财经数据，23Q1季末飞天散 瓶和箱装批价分别为2740和2910元/瓶，相比春节期间批价有所回调，系3月正处于消费淡季，渠道库存消化期，市场需求有所压制所致，但整体价格仍维持在小范围内波动，彰显了白酒龙头产品强劲的市场韧性，在四月糖酒会顺利召开、五一消费场景全面恢复以及六月端午动销预热的背景下，预计批价将稳中有升，价差护城河持续夯实。

    费用结构优化，盈利能力稳定。公司23年Q1销售毛利率为92.60%，同比增加0.23pct。销售费用率同比增加0.32pct达到1.92%，管理费用率同比减少1.32pct达到5.11%；研发费用率和去年同期持平。在销量增加、直营占比提升和产品结构优化作用下，公司销售净利率达到55.54%，公司盈利能力保持稳定。23年Q1公司合同负债为83.30亿元，同比基本持平，较上年末下降71.42亿元。

    稳中思变、变中有进，看好公司业绩持续稳步增长，维持“推荐”评级。公司积极推进多项改革措施，持续推动“i 茅台”线上平台的建设，盈利能力不断提升；推出茅台1935扩宽系列酒千元价格带，优化产品结构，公司营收规模有望实现稳步提升；抓好品牌建设，打造茅台特色文化活动矩阵，拉近消费者距离，夯实茅台品牌力。我们维持2023-2025年EPS预测分别为58.15、67.21、77.50元，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）宏观经济复苏不及预期风险。市场对经济复苏预期可能转弱，从而影响市场对公司估值。2）局部疫情扰动风险。疫情反复限制消费场景复苏，公司短期业绩可能因此承压。3）政策风险。白酒行业需 求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。4）新产品推广不及预期。千元价格带产品竞争激烈，新产品高额投入下，可能未达到预期效果。