23Q3 业绩稳健增长，公司着眼长期，全年目标有望顺利实现23Q1-3 收入/归母净利1033/529 亿，同比+18%/19%，对应23Q3 收入/归母净利337/169 亿，同比+14%/16%。Q3 公司稳中有进，主动调控发货节奏和价格体系，当前茅台酒需求韧性仍然凸显，全年目标有望顺利实现；利润端，Q3 盈利能力稳步提升，归母净利率同比+1.1pct 至49%。公司经营性净现金流同比+108%，期末预收账款128 亿元，蓄水池稳健。公司在强品牌壁垒+深化营销改革+高品质量价运作下，业绩高质量发展有望延续。

    预计23-25 年EPS 59.10/68.44/79.10 元，参考可比公司24 年PE 平均21x（Wind 一致预期），公司作为行业龙头，在外部压力下强品牌力有力保障业绩增长，给予24 年32x PE，目标价2190.08 元，“买入”。

    Q3 稳中有进，公司主动调控经营节奏保障长期健康发展23Q1-3 茅台酒/系列酒营收873/156 亿，同比+17%/+24%，23Q3 营收280/55 亿，同比+15%/+12%。Q3 公司主动调控经营节奏，保障长期健康发展；在外部压力下业绩仍延续稳健增长，公司品牌壁垒凸显；23Q3 系列酒增长主要系茅台1935 贡献，增速环比有所放缓主要受高基数影响。分渠道，23Q1-3 直销/批发营收462/567 亿，同比+45%/+3%，23Q3 营收同比+35%/+2%；23Q3 直销收入占比同比+7pct 至44%，直销渠道占比稳定在高位。i 茅台23Q3 实现不含税收入55.3 亿，同比+37%，公司持续推进渠道系统性、多元化布局，构建BC 协同渠道生态。

    公司盈利能力稳步提升，预收账款环比增长，蓄水池稳健23Q1-3 毛利率同比-0.2pct 至91.9%（23Q3 同比持平为91.7%），整体毛利率维持高位。23Q1-3 销售费用率同比+0.2pct 至2.9%（23Q3 同比+0.8pct至3.7%）；23Q1-3 管理费用率同比-0.8pct 至5.4%（23Q3 管理费用率同比-0.8pct 至5.5%），费用率整体保持稳定；23Q1-3 税金及附加率同比持平为15.2%（23Q3 同比-0.4pct 至15.8%）；最终23Q1-3/Q3 归母净利率同比+0.8/+1.1pct 至50.2%/49.2%。23Q3 销售回款422 亿元，同比+21%；经营性净现金流196 亿元，同比+108%。23Q3 末预收账款（合同负债+其他非流动负债）128 亿元，环比+45.8 亿元（同比-4.4 亿元），蓄水池稳健。

    深化改革红利持续兑现，长期高质量发展可期，维持“买入”评级我们看好公司深化营销改革的成效不断显现，未来叠加强品牌壁垒+高品质量价运作，公司增长工具箱充沛，业绩在五线生态体系引导下有望持续兑现高质量发展。我们维持盈利预测，预计 23-25 年EPS 59.10/68.44/79.10元，目标价2190.08 元（前次2364.00 元），“买入”。

    风险提示：行业竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。