23 年超额完成全年目标，24 年发展势能仍旧充足23 年总营收/归母净利1506/747 亿，同比+18.0%/+19.2%，超出此前业绩预告（23 年总营收/归母净利同比+17.2%/+17.2%），高质量完成年度目标（ 营收同比+15% ）； 23Q4 总营收/ 归母净利452/219 亿， 同比+19.8%/+19.3%。23 年超额完成全年任务，贵州茅台酒全球唯一千亿级酒类大单品地位持续巩固，茅台1935 完成百亿销售目标，产品矩阵全面构建。

    　　24 年公司目标收入同比+15%（与23 年目标增速一致），完成固定资产投资61.79 亿，我们认为品牌优势、市场化及数字化改革、深挖终端将助力公司经营势能向上，延续高质量发展。预计24-26 年EPS 70.70/81.90/94.68 元，参考可比公司24 年PE 平均23x（Wind 一致预期），公司作为强品牌力行业龙头，给予24 年32xPE，目标价2262.40 元（前次2239.68 元），“买入”。

    　　2023 直销占比持续提升，飞天量价齐升，系列酒吨价高增23 年茅台酒/系列酒营收1266/206 亿，同比+17.4%/+29.4%；对应23Q4营收393/50 亿，同比+17.6%/+48.2%。23 年茅台酒/系列酒销量4.2/3.1 万吨，同比+11.1%/+2.9%，吨价同比+5.7%/+25.7%，系列酒吨价大幅提升。

    　　分渠道看，23 年直销/批发收入672/800 亿，同比+36.2%/+7.5%，直销占比同比+5.8pct 至45.7%。23 年“i 茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入223.74 亿（同比+88.3%），23Q4 收入75.03 亿（同比+119.3%）。此前公司公告自23.11.1 日起上调53%vol 贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价，平均上调幅度为20%，提价后公司针对飞天及非标产品保持稳健投放节奏。

    　　盈利能力稳步上行，23 年归母净利率同比+0.5pct23 年毛利率92.1%，同比持平微增（23Q4 同比+0.7pct 至92.6%），23 年茅台酒/系列酒毛利率同比-0.1/+2.5pct 至94.1%/79.8%，直销/批发毛利率同比-0.7/+0.1pct 至95.5%/89.3%。23 年销售费用率同比+0.5pct 至3.1%（23Q4 同比+1.2pct 至3.6%，系广告及市场拓展费用增加）；23 年管理费用率同比-0.6pct 至6.5%（23Q4 同比-0.3pct 至9.0%）；录得23 年归母净利率同比+0.5pct 至49.6%（23Q4 同比-0.4pct 至49.2%）。23 年末合同负债141 亿（较23Q3 末+27.3 亿）；23 年销售回款同比+16.4%至1637 亿（23Q4 同比+17.4%），合同负债和销售回款均表现亮眼，经营从容。

    　　看好公司延续高质量增长，维持“买入”评级

    　　23 年分红比例75.67%，分红金额再创历史新高，治理更趋市场化。略上调盈利预测，预计24-25 年EPS 为70.70/81.90 元（前次69.99/81.12 元），引入26 年EPS 94.68 元，给予24 年32x，目标价2262.40 元，“买入”。

    　　风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。