事件：贵州茅台发布2023 年年报，好于此前经营数据公告。公司2023 年营业总收入为1505.60 亿元，同比增长18.04%；实现归母净利润747.34 亿元，同比+19.16%。23Q4 营业总收入为452.44 亿元，同比增长19.80%；归母净利润218.58 亿元，同比增长19.33%。

    　　非标产品和直营渠道占比持续增加，茅台酒量价齐升分产品来看，非标产品占比提升带动茅台酒量价齐升，23 年茅台酒收入1265.89 亿元，同比+17.39%，其中销量/吨价分别同比增长11.10%/5.66%。

    　　系列酒收入206.30 亿元，同比+29.43%。23Q4 茅台酒/系列酒收入393.20/50.36 亿元，分别同比增长17.60%/48.19%,Q4 系列酒高增系去年同期基数较低。公司直销渠道收入占比持续提升。2023 年直销渠道收入为672.33 亿元，同比+36.16%，23 年直销渠道收入占比45.67%，同比+5.77pct。

    　　销售收现表现良好，毛利率略有提升

    　　公司2023 年销售商品、提供劳务收到的现金1637.00 亿元，同比增长16.35%；其中23Q4 为524.46 亿元，同比增长17.42%。23 年末合同负债141.26 亿元，同比下滑8.70%，环比23Q3 增加27.31 亿元。公司2023 年毛利率91.96%，同比提升0.10PCT。2023 年销售费用率/管理费用率/营业税金及附加占比分别为3.15%/6.59%/15.05%，分别同比变动+0.49/-0.67/+0.15PCT。23 年归母净利率50.60%，同比提升0.06pct。

    　　15%营业总收入增长目标彰显信心

    　　公司在年报中提到，2024 年主要目标是实现营业总收入较上年度增长15%左右，完成固定资产投资61.79 亿元，彰显了茅台作为白酒龙头对于未来增长的信心。2023 年茅台1935 成长为营收百亿级大单品，茅台王子酒单品营突破40 亿元，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超10 亿元；“i 茅台”贡献223.74 亿元。我们相信通过茅台全价格带、全渠道的产品布局，能够顺利达成目标。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司2024-2026 年营业总收入为1736.07/1970.91/2213.05 亿元，同比增速为15.31%/13.53%/12.29%，归母净利润分别为874.64/ 1002.97/1138.19 亿元， 同比增速为17.03%/14.67%/13.48% ， EPS 分别为69.63/79.84/90.61 元/股。考虑公司作为白酒行业龙头，基本盘稳定、经营把控力强，参照可比公司估值，给予公司2024 年30 倍PE，目标价2088.9元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧；茅台酒批价剧烈波动