投资要点：

    　　事件：25 年12 月30 日，i 茅台官方正式宣布，26 年将调整茅台酒上架产品矩阵，主要有经典、精品、生肖、陈年、文化、低度酒等6 大系列，涵盖53%vol 500ml 飞天茅台酒等多款茅台酒产品。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2025-2027 年归母净利润分别为904.9 亿、950.6亿、1015.6 亿，当前股价对应的PE 分别为20x、19x、17x，维持买入评级。我们看好茅台的核心逻辑不变：1、茅台的品牌壁垒高，强大的品牌壁垒构建了牢固的护城河。2、茅台商业模式优秀，长期稳定盈利能力强，现金流质量与ROE 水平高，创造长期可持续的回报。3、2026 年茅台从产品、价格、渠道三个维度全面推进市场化改革，打开了中长期增长空间。4、从分红水平与股息率看，根据茅台2024-2026 年现金分红回报规划，24-26年每年度现金分红金额不低于当年实现归母净利润的75%；公司25 年完成首次回购，金额达60 亿元，此外公司25 年11 月再次公告以不低于15 亿且不超过30 亿金额回购公司股票，用于注销并减少注册资本，25 年隐含股息率达4.2%，具备中长期投资价值。

    　　2026 年是茅台全面推进市场化改革的一年，市场化改革围绕产品、价格、渠道三个方面推进，i 茅台产品矩阵的调整打响了改革的发令枪。产品端，从i 茅台的产品结构看，茅台酒的产品结构正在向“金字塔型”转型。500ml 飞天（定价1499 元）为塔基产品的核心产品，同时还有1000ml、100ml 规格匹配不同消费场景；生肖酒与精品酒为塔腰产品，生肖酒分为经典版（定价1899 元）、珍享版（定价2499 元）、礼盒装（定价3789 元），精品茅台定价2299 元；陈年和文化系列为塔尖产品，15 年上线i 茅台（定价4199 元），15 年以上目前未上线i 茅台。从i 茅台的产品和价格体系看，茅台全面理清产品结构，定价体系清晰，不同的产品赋予了不同的定位和属性，53 度500ml 飞天茅台定位高端消费品，通过i 茅台大量增加了消费者触达，3 天时间（1.1-1.3）超10 万名用户在i 茅台上买到了心仪的产品。往年酒赋予时间价值，仍然具备一定的投资和金融属性。预计陈年系列将按照超高端稀缺品运作。基于产品和价格体系的改革，渠道改革同步推进，改革的核心是“面向C 端、提升效率、拓宽边界”。i 茅台全面向C，通过高效运营提升了渠道效率，同时倒逼线下渠道改革，提升拓客能力和营销能力。

    　　我们认为，2026 年 茅台的市场化改革对行业以及茅台中长期发展有重大意义。1、i 茅台的调整符合公司经销商大会提出的“以消费者为中心、推进市场化转型”，所上线的产品均为茅台主力产品，形成了“金字塔”型产品体系，产品结构更加稳定；2、全面向C,消费者受益，i 茅台能够通过合理的投放触达真正的消费者，大量增加了消费者触达，使消费者能够以合理价格在官方渠道买到茅台酒；3、企业受益，一是增加了直接触达消费者的渠道，二是提供了动态调整市场供求的工具，如运用得当，则有利于产品价格的市场化，有利于更好的量价平衡，打开了茅台中长期量价增长空间；4、经销商面临转型，需要尽快完成从坐商到行商的转变，加快适应需求结构变化和企业战略调整，盈利模式从过去的高毛利向高周转转变；5、对行业短期和中长期都将产生较大影响，主要在于对自身产品价格的锚定，对行业价格带及其他企业产品结构的间接锚定，中长期看，将加速企业分化和行业整合。

    　　短期来看，当前500ml 飞天茅台批价1540 元，我们认为通过i 茅台的供需调节，茅台批价已经找到底部，下行风险大幅降低，未来茅台将基于供需适配原则，实现茅台酒的量价平衡，有利于茅台酒批价的稳定。中长期看，茅台酒量价增长空间有望打开。展望春节，我们预计飞天茅台动销有望实现超预期增长，原因是：1，25 年春节茅台酒批价2300 元左右，我们预计26 年春节茅台酒批价1500 元左右，批价下降性价比大幅提升，释放大量增量需求；2，i 茅台大量增加了消费者触达，消费群体大幅增加；3，经过过去几年价格下行带来社会库存明显去化，当前价格性价比高，消费者存在大量补库需求。

    　　股价表现的催化剂：动销表现超预期。

    　　核心假设风险：经济下行影响白酒整体需求；食品安全事件。